信达策略：周期股异动是牛市主升浪的信号

策略观点：周期股异动是牛市主升浪的信号

之前产能过剩的周期行业（光伏、钢铁、化工等）近期开始有所表现，信达证券认为这种扩散可能是牛市进入中期主升浪的信号。最近的两次级别较大的牛市中（2013-2015和2019-2021），在牛市初期（2013-2014年初、2019年-2020年初），周期股均明显跑输市场，不过到了牛市中后期，周期股明显开始活跃。背后主要原因可能来自估值，牛市初期，股市增量资金较少，涨幅慢，此时能够上涨的板块主要是少部分有产业逻辑有业绩的方向（比如13年的TMT、19年的半导体和白酒、过去1年的AI和新消费），但进入牛市中后期，居民资金会增多，大部分行业估值均能有不错的抬升。周期股因为在牛市初期估值几乎没有抬升，所以牛市中期，周期股的估值优势较为突出，一旦有政策催化或基本面改善，股价跑赢指数的概率较高。后续可能有两种演绎方式：（1）经济复苏偏弱，“反内卷”相关政策对供给影响速度较慢，周期等行业盈利并没有改善，则整体股市可能会演绎类似2014年下半年的牛市，周期股在牛市中期会有1-2个季度不错的超额收益，但随后会面临波动。（2）“反内卷”政策对供给改善速度较快，并且需求层面的稳增长政策逐渐见效果，周期基本面改善，则股市整体可能会演绎2020年下半年-2021年的牛市，周期股可能会从牛市中期开始有1年左右的行情。不管哪种情形，1-2个季度内，周期股均有望产生超额收益。

（1）2014年中和2020年中，周期股均在牛市中期开始表现。信达证券以最近的两次级别较大的牛市（2013-2015和2019-2021）为例，研究周期股在这两次牛市的表现。这两次牛市均是成长股牛市，而且是有居民增量资金的牛市。在牛市初期（2013-2014年初、2019年-2020年初），周期股均明显跑输市场，不过到了牛市中后期，周期股明显开始活跃。2014年Q2-15年Q2的牛市中后期，经济依然很弱，商品价格依然下跌，但周期股在并购重组、国企改革、一带一路等主题的催化下持续表现，小幅跑赢市场。2020年7月-2021年9月的牛市中后期，经济企稳回升，商品价格大幅上涨，周期股依靠业绩改善，大幅跑赢市场。

信达证券认为最有代表性的板块是钢铁。因为钢铁行业细分行业较少，整体需求和国内宏观相关性较高，也较少受到部分成长性行业需求的影响，所以最能代表周期股整体的Beta属性。2013-2015年牛市中，钢铁股在2013-2014年中大幅跑输市场，而牛市中后期的2014年下半年-2015年中，钢铁股大幅跑赢指数。2019-2021年牛市中，钢铁股在2019年-2020年Q2大幅跑输市场，而牛市中后期的2020年下半年-2021年，钢铁股大幅跑赢指数。

（2）背后原因：牛市初期，少部分行业估值抬升，牛市中后期，大部分估值抬升。背后的原因并不是来自业绩的变化，因为两次牛市中后期，周期股基本面差别很大。2014年下半年-2015年，大宗商品价格下跌，周期股业绩较差，2020年下半年-2021年，大宗商品价格上涨，周期股业绩很好，所以用业绩解释不了这一现象。信达证券认为，主要原因可能来自估值，牛市初期，股市增量资金较少，涨幅慢，此时能够上涨的板块主要是少部分有产业逻辑有业绩的方向（比如13年的TMT、19年的半导体和白酒、过去1年的AI和新消费），但进入牛市中后期，居民资金会增多，大部分行业估值均能有不错的抬升。周期股因为在牛市初期估值几乎没有抬升，所以牛市中期，周期股的估值优势较为突出，一旦有政策催化或基本面改善，股价跑赢指数的概率较高。

（3）半年内，不管经济是否企稳，股市都可能进入牛市主升浪。信达证券认为，近期的周期股行情标志着牛市进入中期，这说明股市资金逐渐增多，已经开始流向各行业中的估值洼地了。后续可能有两种演绎方式：（1）经济复苏偏弱，“反内卷”相关政策对供给影响速度较慢，周期等行业盈利并没有改善，则整体股市可能会演绎类似2014年下半年的牛市，周期股在牛市中期会有1-2个季度不错的超额收益，但随后会面临波动。（2）“反内卷”政策对供给改善速度较快，并且需求层面的稳增长政策逐渐见效果，周期基本面改善，则股市整体可能会演绎2020年下半年-2021年的牛市，周期股可能会从牛市中期开始有1年左右的行情。不管哪种情形1-2个季度内，周期股均有望产生超额收益。

（4）当下的判断：政策和资金推动，牛市主升浪来临。战略上，当下的震荡市的特征有：估值位置偏低、上市公司盈利偏弱、政策基调积极、各类主题机会活跃，这些更像2013年-2014年中和2019年，最终的结局大概率是更全面的牛市。战术层面，市场进入政策改善、资金流入主导的阶段，后续业绩和经济指标的变化，只会对股市月度以内的波动产生影响。建议投资者以牛市主升浪的思路布局未来半年的行情。

（5）近期配置观点：增加弹性配置，金融内部增配非银，AI内部增加应用端配置，周期股半年内也有望存在弹性表现。

配置风格展望：哑铃策略转变为弹性策略。2024年10月-2025年5月，股市持续区间震荡，期间表现较强的板块更多是自下而上的哑铃策略，一端是保险资金主导的高股息，一端是量化游资等资金主导的小微盘。板块上整体表现较强的是新消费、AI等和经济相关性弱的板块。随着赚钱效应的累积，股市资金状态可能会由之前局部资金流入转为全面资金流入，风格和风格或将会扩散，建议增配各风格内部具有弹性逻辑的方向。

配置行业展望：（1）金融：由银行转配非银。金融整体估值较好，之前最强的是有高股息特征的银行，后续可能非银的弹性会逐渐增加，牛市概率上升，非银的业绩弹性大概率存在；（2）有色金属：产能格局强，若经济偏弱，则受影响较小，若经济偏强或政策支持，则受益较多；内部黄金稀土等受益于地缘格局的细分行业可能有所表现。（3）传媒：AI季度休整尾声，传媒估值性价比较好，AI下一波关注应用变化；（4）军工：独立的需求周期，内外部特殊环境下，军工可能会有持续的主题事件催化。（5）周期（化工、建材、钢铁）：通缩环境下，稳供给政策或将出台，年底可能还会有需求稳定政策。

本周市场变化

本周A股主要指数大多上涨，其中创业板50（3.49%）、创业板指（3.17%）、中小100（2.26%）涨幅靠前，上证50（0.28%）、上证综指（0.69%）、沪深300（1.09%）涨幅靠后。申万一级行业中，通信（7.56%）、医药生物（4.00%）、汽车（3.28%）领涨，传媒（-2.24%）、房地产（-2.17%）、公用事业（-1.37%）跌幅居前。概念股中，固态电池（26.78%）、激光雷达（16.87%）、NFT（12.94%）领涨，阿尔兹海默（-4.73%）、OLED概念（-3.04%）、信托概念（-2.70%）领跌。

风险因素：房地产市场超预期下行，美股剧烈波动，历史规律可能会失效。

注：本文源自信达证券2025年7月20日发布的报告《周期股异动是牛市主升浪的信号》，分析师：樊继拓 S1500521060001  ；李畅 S1500523070001