理想汽车-W(02015.HK)：业绩符合预期 AI布局稳步推进-格隆汇

机构：华创证券
研究员：张程航

　　事项：
　　理想汽车发布2025 年一季报，1
　　Q25 实现营收259 亿元，同比+1.1%，环比-41%；实现归母净利6.5 亿元，同比+0.6 亿元，环比-29 亿元。
　　评论：
　　业绩季节性波动，毛利率表现优异。营收端，1Q25 公司实现销量9.3 万辆，同比+15.5%，环比-41%，对应营收259 亿元，同比+1.1%，环比-41%，销量主要受到春节假期以及新款上市前期观望情绪影响环比下滑。受销售政策影响1Q25 公司整车ASP 小幅下滑至26.6 万元，同比-3.6 万元，环比-0.3 万元。在销量与ASP 双降的压力下，公司毛利率表现优异，1Q25 为20.5%，同比-0.1PP，环比+0.3PP。费用端，公司费用控制能力优秀，研发、SG&A 费用环比+4.4%、-18%，但费用率受规模效应影响环比上升。1Q25 公司研发费用率9.7%，同比-2.2PP，环比+4.3PP，SG&A 费用率9.8%，同比-1.9PP，环比+2.8PP。盈利端，1Q25 归母净利6.5 亿元，同比+0.6 亿元，环比-29 亿元，业绩符合预期，单车净利0.7 万元，同比持平，环比-1.5 万元。
　　全系车型智能焕新升级，有望稳定基盘销量。4 月23 日和5 月8 日，理想分别发布MEGA 和L 系列的25 款智能焕新版，指导价和24 款一致，同时智能驾驶、智能座舱、舒适性配置等全面升级。智驾方面，AD Pro 车型由地平线J5 芯片（算力128 TOPS）升级为地平线J6M 芯片（算力128 TOPS），激光雷达数量由0 个增加为1 个，通过硬件升级提升AEB、AES 等主动安全能力；AD Max 由英伟达Orin-X 芯片（2 颗芯片算力共508 TOPS）升级为英伟达Thor-U（算力共700 TOPS），以更优的性能为后续VLA 司机大模型智驾系统迭代做好准备。智能座舱方面，增加了Agent（智能体）能力，能处理点餐、订座、买票等车外任务。上述产品升级改变了年改款上市前客户观望情绪，同时巩固了理想在高端品牌五六座SUV 产品竞争力和行业地位。
　　AI 布局持续推进，VLA 落地在即，叠加下半年i 系列，有望推动公司销量上行。公司于2024 年末宣布转型为人工智能企业，目标2030 年成为全球领先的AI 企业，今年以来公司持续推进AI 布局，落地成果逐步显现，如2025 年3月，理想汽车展示了其自研汽车操作系统理想星环OS 并宣布开源，AI 成果进一步加强市场对公司AI、科技属性的认知。公司AI 阶段性重大成果新一代智驾技术MindVLA 大模型将在今年7 月发布，其结合了视觉、语言和行为三大智能，开创了机器人大模型的新范式，该模型下智驾能够感知、思考和适应环境，或将大幅提升用户的智驾体验，增强产品竞争力。此外，公司即将开启新车周期，纯电i 系列首款车型i8 将于今年7 月上市，第二款车型i6 也将于今年下半年上市，为公司带来业绩增量。当前市场对公司L 系列销量仍相对谨慎，我们认为随①下半年行业销量上行，②公司智驾焕新版推出，③7 月VLA 模型上车，④AI 布局不断推进并进行消费者宣传，公司L 系列销量在下半年有望快速恢复到5-6 万辆的月销水平，叠加i 系列，公司总销量有望在年末达到7-8 万辆的月销水平，全年我们预计公司总销量58.9 万辆、同比+18%，其中增程51.8 万辆，纯电7.1 万辆。
　　投资建议：整车竞争方面，公司具备优秀的产品定义能力、管理能力、研发能力，整体竞争力强。此外，在AI 时代升维之战中，公司快速进行AI 转型并持续推进AI 布局，有望抢占AI 竞争制高点。我们预计公司2025-27 年销量为59 万、72 万、82 万辆，同比+18%、21%、14%。根据公司近况，将公司2025-27年营收预测由1694 亿、2028 亿、2340 亿元调整为1,623 亿、2,033 亿、2,283亿元，同比+12%、25%、12%；归母净利预测由106 亿、128 亿、154 亿元调整为96 亿、134 亿、152 亿，对应PE 22.1 倍、15.8 倍、13.9 倍（2025 年5月29 日收盘价）。使用相对估值法，考虑到公司AI 战略阶段性成果显现，将2025 年目标PE 由25 倍提升至25-30 倍，对应目标价122.65-147.18 港元，对应市值2,626-3,151 亿港元，空间13-36%（2025 年5 月29 日收盘价），维持“强推”评级。
　　风险提示：新车销量不及预期、市场竞争强度高于预期、AI 研发进展不及预期、宏观经济增速不及预期。