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机构：东吴证券
研究员：苏立赞/许牧/高正泰
投资要点
主要因行业客户调整及周期性波动导致合同签订延缓，叠加公司战略性加大新兴领域研发投入，短期利润受挤压：2025 年上半年，海格通信实现营业收入22.29 亿元，同比下降13.97%；归母净利润0.03 亿元，同比骤降98.72%。业绩下滑主要受行业客户结构调整及周期性波动影响，合同签订节奏放缓，收入确认延后。分产品看，无线通信收入6.90 亿元，微降5.73%，占比升至30.93%；北斗导航收入2.80 亿元，下降32.25%，占比由15.96%降至12.57%，系行业规模化应用初期竞争激烈、订单延后；航空航天收入1.40 亿元，小幅回落11.04%；数智生态收入10.82 亿元，下降13.15%，但仍贡献近半营收。整体收入结构更倚重无线通信与数智生态，北斗导航份额明显收缩。
研发费用率20.05%创历史新高，凸显转型决心：公司综合毛利率27.36%，同比下降4.76 个百分点，其中北斗导航毛利率虽高达55.68%，但受收入规模下滑拖累贡献减弱；数智生态毛利率仅12.19%，拉低整体水平。经营活动现金流净流出5.32 亿元，较上年7.40 亿元收窄28.03%，主要因采购支付减少。合同负债1.62 亿元，较年初下降6%，显示在手订单相对平稳。存货14.58 亿元，较年初增加8.93%，备货增加以应对下半年交付高峰。
海格通信核心竞争优势持续强化：公司持续推进“北斗+5G”通导融合芯片研发，与中国移动合作的消费级芯片入选产投协同十大标杆案例；卫星互联网终端再次中标客户窄带手持项目，巩固先发优势；低空经济领域迭代“天腾”飞行管理服务平台，发布“天枢”运营平台，对接十余省份项目，并完成飞行汽车首期交付。资本运作方面，以2.8 亿元增资陕西无人装备科技，布局智能无人飞行器；同时启动2 至4 亿元股份回购计划用于股权激励。核心竞争力方面，高比例研发投入（占营收20.05%）与横跨无线通信、北斗、航空航天、数智生态的多元布局，为公司把握卫星互联网、低空经济等新赛道奠定基础。
盈利预测与投资评级：公司业绩承压，我们下调先前的预期，预计公司2025-2026 年归母净利润分别为3.34/5.67 亿元，前值10.28/13.09 亿元，新增2027 年归母净利润预测为10.27 亿元，对应PE 分别为104/61/34倍，但考虑到海格通信是无线通信与北斗导航领域龙头，不仅受益于国防信息化的长期趋势，并且积极布局卫星互联网与低空经济，因此维持“买入”评级。
风险提示：1）市场竞争风险；2）技术更新换代风险；3）应收账款回收风险；4）募投项目新增产能消化不达预期的风险。