明阳科技(837663)：营收端稳步增长31% 客户年降与生产成本增加致利润率下滑-格隆汇

机构：东吴证券
研究员：朱洁羽/黄细里/易申申/余慧勇/武阿兰

　　2025H1 营收端增速良好，客户年降与生产成本增加拖累业绩端承压下滑。公司发布2025 中期报告，2025H1 实现营收1.67 亿元，同比+31.03%；归母净利润0.32 亿元，同比-4.12%；扣非归母净利润0.32 亿元，同比+0.72%。2025Q2 实现营收0.82 亿元，同环比+20.31%/-4.10%；归母净利润0.12 亿元，同环比-27.07%/-39.28%；扣非归母净利润0.12 亿元，同环比-24.86%/-42.04%。公司营业成本增速高于营收端增速主要系价格年降、原材料价格上涨、制造费用增加。2025H1 销售毛利率同比-5.09pct至39.14%，销售净利率同比-6.98pct 至19.04%，销售/管理/财务/研发费用率分别为1.35%/8.18%/6.67%/-0.18%，同比+0.01/-0.29/+2.02/0pct。其中，研发费用同比增幅87.94%主要系公司扩大研发人员队伍、加大研发活动投入，同时支付研发人员相关股权激励金额为329 万元。
　　五大类产品营收均实现稳步增长，其中座椅调节机构总成件同比高速增长93%。公司深耕汽车座椅调节系统核心零部件，2025H1 主要产品均实现良好增长，金属粉末冶金零件/自润滑轴承/传力杆/金属粉末注射成形零件/座椅调节机构总成件产品实现营收0.72/0.39/0.30/0.17/0.07 亿元，同比+32%/27%/35%/23%/93%；毛利率为35% / 48% /38%/39%/30%，同比-3.60/-5.44/-0.90/-8.87/-22.05pct，毛利率同比均有下降主要系客户年降、材料价格波动、以及人力成本增加等影响所致。其中，公司座椅调节机构总成件业务增速显著，扶手铰链市场应用开发取得突破性进展，布局扶手调节器、电动同心调角器、筒式阻尼器等总成件产品。
　　卡位座椅高价值组成部件的核心零件环节，构筑座椅调节系统总成件第二增长曲线。1）产品优势：公司主要从事高性能、高强度、高精度、高难度形状复杂零部件研产销，绑定本土座椅龙头华域汽车，通过定制化开发深度匹配客户需求，特定类别产品覆盖度保持较高水平。2）阻尼产品与总成件及其他：公司横向拓展新型调节机构产品，纵向布局座椅调节系统总成与扶手总成赛道，同时积极拓展汽车非座椅与非汽车领域产品，进入多家生产企业如福耀玻璃、温州力邦合信、希恩、宝时得、浙江新华等。3）技术优势：公司掌握自润滑板材薄壁粘接技术与自润滑复合材料高温复合技术等核心技术工艺，二层复合自润滑轴承对法国圣戈班公司相应产品形成国产替代，在国内属于领先地位。此外，公司在2024 年完成PEEK 材料“载荷大于400MPa，M200 标准摩擦磨损试验极限脂润滑摩擦系数0.05-0.1，摩擦宽度＜2mm”工艺系数验证工作。
　　盈利预测与投资评级：考虑公司客户年降与成本端投入增加可能影响利润端增速，下调2025~2027 年归母净利润预分别为0.87/1.06/1.3 亿元（前值为1.01/1.27/1.58 亿元），对应最新PE 为37.88/31.17/25.37 倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济运行风险；市场空间及发展前景风险；年降风险。