东方甄选(01797.HK)：下半财年净利润扭亏为盈期待战略转型效果显现-格隆汇

机构：国信证券
研究员：曾光/张鲁

　　FY2025H2 可持续净利润同增16%。FY2025（2024.6.1-2025.5.31），公司实现可持续性收入43.9 亿元/-32.7%，主因2024 年7 月剥离全资子公司“与辉同行”影响；可持续性净利润619 万元/-97.5%，若剔除出售“与辉同行”一次性开支及溢利，持续经营净利润为1.35 亿元/+30.0%。FY2025H2，公司可持续性收入22.1 亿元/-46.4%；可持续性净利润1.03 亿元/+16.1%，受子公司剥离产生的收入基数影响，期内收入同比仍下滑、但利润环比扭亏为盈。
　　FY2025 财年，公司GMV 为87 亿元/-39.2%，同样系剥离“与辉同行”影响，若剔除“与辉同行”分部GMV 并表影响（2024 年6-7 月GMV 仍贡献约12 亿元），FY2025H1/H2 分别实现GMV36/39 亿元，FY25H2 电商GMV 触底回暖。
　　分产品类型看，FY2025，自营品GMV 为38.1 亿元，占比为43.8%，同比2024财年（约40%）继续上行；估算毛利率约23%，同比改善系促销力度的收窄；期内自营品SPU 数为732 个，同增244 个。分上下财年看，FY25H1/H2 自营品GMV 占比分别为37.0%/52.2%，伴随自营品战略持续推进，预计2026 财年自营品GMV 占比有望继续上行。2025 财年代销产品实现GMV48.9 亿元。分销售渠道看， 2025 财年，抖音/ 自有APP/ 其他渠道GMV 占比分别为15.7%/70.0%/14.3%，其中自有APP 渠道GMV 占比15.7%/+7.3pct 持续上行。
　　毛利率稳步提升，FY25H2 盈利能力回暖。FY2025 财年，毛利率为32.0%/+6.0pct，系自营品促销力度收窄带动；销售费率/行政费率/研发费率分别同比+7.3/+5.0/+0.9pct，销售费率增加系市场投放增加，行政费率上行则主因分派“ 与辉同行” 剩余未分配利润；净利率0.1%/-3.7pct，FY25H1/H2 净利率分别为-4.4%/4.7%，下半年盈利回暖。
　　自有APP 布局持续深化，期待集团资源协同。FY2025 财年，付费会员由19.86 万提升至26.43 万，未来凭借扩大会员权益、引入名人访谈等新模式，自有渠道流量有望继续增长。依托新东方集团的线下学习中心渠道，如在学习中心里面设置自动贩卖机，集团资源协同发展值得期待。
　　风险提示：GMV 增长不及预期、食品安全、政策趋严、渠道拓展不及预期等。
　　投资建议：综合考虑剥离子公司以及自营品战略效果逐渐显现影响，下调26财年净利润预测至2.66 亿元，并新增引入27-28 财年净利润预测5.72/10.5亿元，对应PE 估值为130/60/33x。公司FY25H2 利润扭亏为盈转型效果初步验证，目前公司重新构建的以产品导向+会员制为中心的类山姆增长新模式，有望持续打造爆款单品为公司提供新增长动能，维持“优于大市”评级。

东方甄选(01797.HK)：下半财年净利润扭亏为盈 期待战略转型效果显现

东方甄选(01797.HK)：下半财年净利润扭亏为盈期待战略转型效果显现