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机构：长城证券
研究员：于夕朦/王泽雷/谢斯尘
出口海工发运翻番带动量利双升，DAP 交付模式趋向成熟。2025H1 公司销售毛利率为28.17%，销售净利率为19.24%，同比+6.42pct。上半年公司业绩进入增长快车道的主要原因是出口海工业务交付量和盈利能力实现双升。
分地区看，2025H1 外销/内销毛利率分别为30.69%/18.70%，外销毛利率同比+3.1pct。出货端，2025H1 公司出口海工发运量超8 万吨，同比翻倍，离港发运项目包括丹麦Thor、波罗的海某项目、德国Nordseecluster-A 段多个欧洲海上风电场项目。其中，蓬莱大金为RWE Nordseecluster 项目A 阶段建造的45 根单桩产品于近日通过DAP 模式全部交付完毕，标志着公司与欧洲开发商的深度合作以及“制造+航运+交付”一站式解决方案的顺利实施。费用方面， 公司上半年销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为2.27%/5.05%/2.69%/-5.41%，期间费用率为4.59%，同比-8.64pct，费用率管控成效显著。
欧洲海风招标开启景气周期， 海工在手订单充足。根据GWEC 数据，2025-2026 年全球海上风电拍卖容量将达100GW，欧洲各国海上风电项目加速，未来十年年均新增海风装机量超12GW。公司在以德国、英国、荷兰为代表的欧洲重点市场上竞争实力较强，正积极参与项目招投标。此外，公司在日韩、东南亚等亚洲市场业务开拓顺利，项目前景良好。在手订单方面，公司年初以来的累计签单金额近30 亿元，海外海风订单快速增长，在手海外海工订单累计超100 亿元，项目覆盖欧洲北海、波罗的海等区域，涉及高标准建造工艺要求和特种重大件运输服务，将在未来两年陆续交付，充足的订单有序交付有望持续为公司贡献稳定收入和利润。
首个海外重型甲板运输船订单落地，船舶建造构筑全新护城河。公司在盘锦基地自研的两艘特种重型运输船进入下水准备期，将于2026H1 启动首航，届时将锁定所有的项目产品运输。公司在超大型运输船舶建造能力与高效项目管理经验方面获得国际船东认可，近日盘锦大金近日与韩国某航运公司签署了《重型货物船舶建造合同》，将为其设计、建造、交付一艘23000DWT（载重吨）的重型风电甲板运输船，合同金额约人民币3 亿元，将于2027年完成交付。该合同是公司承接的首个市场化造船订单，标志着公司在构建全球物流体系的战略布局中取得重大突破，自有船舶运输结合造船订单交付奠定了公司海工产品加速出口并进一步提升单吨盈利的基础。
盈利预测与投资评级：公司作为全球风电装备一流供应商，海外在手订单规模与市场份额不断提升，出口海工贡献主要业绩增量。随着欧洲海上风电进入招标景气周期，自有运输船舶建造取得突破，有望持续协同海工业务获取订单并增厚盈利。我们预计公司 2025-2027 年实现营收59.53/83.34/96.19亿元，归母净利润10.08/14.31/18.53 亿元，对应EPS 为1.58/2.24/2.91 元，PE 为21.9/15.5/11.9 倍。维持“ 买入”评级。
风险提示：下游行业波动风险；主要原材料价格波动风险；风电项目延期及装机不达预期风险；汇率风险；全球政治形势风险等。