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机构：华泰证券
研究员：宋亭亭/陈诗慧
维持“买入”评级。
Q3 营收同比高增，盈利能力进一步提升
25Q3 公司营业收入延续同比高增趋势，主要系高尔夫球车产品海外需求持续旺盛、渠道网络优势显现。在海外产能支持下，关税波动对公司盈利能力有限，25Q3 公司毛利率同比+9.1pct，环比+4.4pct 至46.05%，同环比提升系高附加值的高尔夫球车营收占比提升所致。25Q3 公司期间费率控制得当，销售费率为7.3%，同比-1.0pct，环比+0.3pct；管理费率为4.7%，同比+1.01pct，环比+0.7pct；研发费率为2.6%，同比-0.6pct，环比+0.2pct，最终公司Q3 归母净利率为24.95%，同比+10.6pct，环比+1.1pct。
产品、产能双管齐下，有望推动球车海外份额提升公司海外产能布局提速，越南工厂已具备完备生产体系，产能持续爬坡，基本达到美国销售所需；泰国工厂建设正在有序推进中；美国本土制造的产能建设也进一步加速，已于10 月开始生产，计划11 月起批量生产。此外公司电动高尔夫球车第二品牌TEKO 已与50 多家经销商门店签约并开启销售，我们看好公司高尔夫球车业务通过高竞争力的产品矩阵、全球化的产能布局，加速获取美国市场份额，贡献利润增量。
开辟智能产品成长新轨道，积极推进外部合作
公司延续自身品类扩张的发展战略，启动人形机器人及无人驾驶等前沿领域布局，开辟成长新轨。公司采用“国内研发基地+海外创新支点”的联动模式，发挥自身本体制造，以及美国渠道、本土运营方面优势，赋能国内机器人企业出海。目前公司与宇树科技/开普勒的机器人海外销售及ODM 合作正有序推进。此外公司在上海设立研发中心，有望逐步建立自主开发生产能力，推进高尔夫球场等场景的智能化落地，打开成长天花板。
盈利预测与估值
考虑到高尔夫球车业务带动盈利能力进一步攀升，同时公司通过产能布局、终端顺价等方式降低关税影响，我们上调公司25/26/27 年归母净利润（ 17.5%/28.4%/29.4%） 至7.9/10.9/13.6 亿元， 对应EPS 为7.27/10.01/12.46 元。可比公司26 年Wind 一致预期PE 均值为18.0x，考虑到公司全球化产能布局领先，人形机器人等新兴业务开拓迅速，我们给予公司26E 27x PE，目标价270.27 元（前值217.13 元，对应25E 35X PE，目标价提升系盈利预测上调），维持“买入”。
风险提示：下游客户整车产销不及预期，短期内新产品盈利能力不及预期。