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万连山
格隆号独家签约AI产业研究员
IP属地: 广东
紧跟最前沿技术，古今中外，无所不谈。
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万连山
俄罗斯股市大跌
8月18日至今，俄罗斯RTS指数累计下跌超过14%，与全球资产普遍上涨形成鲜明对比。
外资成为抛售主力：8 月 18 日美俄峰会无突破性进展后，投资者率先获利了结，单日净卖出规模达 320 亿卢布；9 月这一趋势延续，境外机构通过莫斯科交易所净卖出俄股超 890 亿卢布，重点减持能源与金融板块 ——Rosneft、VTB 银行外资持股比例分别下降 1.2 和 0.8 个百分点。本土资金承接能力不足：虽保险机构通过战术性加仓吸纳部分抛盘，但散户交易活跃度同比下降 15%，9 月全市场日均成交额较 8 月萎缩 12%，流动性收紧进一步放大跌幅。
能源出口收入下滑形成更大冲击：8 月乌拉尔原油均价跌至 56.1 美元 / 桶，较 7 月下跌 8.3%，且较布伦特原油折价扩大至 12.1 美元，创 2023 年以来最大价差；9 月价格维持低位震荡，导致依赖能源收入的俄财政预期恶化。汇率层面，卢布兑美元虽在 9 月末企稳于 0.01204，但 8 月单月贬值 2.1%，叠加资本外流压力，进一步削弱市场流动性。 $Dire**on俄罗斯每日3倍做空ETF(USRUSS)$
$XTR俄罗斯(HK03027)$ $石油ETF(SH561360)$
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万连山
长假旅游市场变化无意外
首先是小众与文化 IP 。传统热门目的地保持高景气，海南、新疆、内蒙古位列文旅增速前三，其中新疆订单量增速 103%，克孜勒苏柯尔克孜自治州增速达 114%。更值得关注的是 “科技 + 景区” 创新模式，泰山已投放 100 台登山机器人，3000 名游客体验后二次消费提升明显，预计国庆前运营规模将达 5000 台，为黄山旅游、峨眉山 A 等标的打开业绩空间。
其实下沉市场与地方特色爆发。酒店板块呈现 “高端 + 下沉” 双爆发：三线以下城市住宿订单激增，二连浩特国门景区附近酒店搜索量上涨 700%；餐饮端地方菜系领跑，云贵菜团购销售额同比增长 102%，粤菜增长 81%，海底捞全国超 1000 家门店已接国庆预订超 2 万桌，带动餐饮供应链需求提升。
跨境与小团化。众信旅游数据显示，国庆出游人数较去年激增 130%，GMV 达 1.17 亿元（增幅 65%），部分热门线路提前 3 个月售罄。途牛平台境内游预订量周度增长超 50%，其中 12-16 人小团占比超六成，轻量化产品成为主流，头部旅行社议价能力持续增强。 $旅游ETF(SH562510)$
$众信旅游(SZ002707)$ $三特索道(SZ002159)$
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万连山
日经历史新高
9 月 19 日，日经指数盘中触及 45852.75 点历史新高，年内涨幅扩大至 28%。同期东证指数同步突破 3100 点，创 2021 年以来新高。
外资是行情核心推手：4 月至 7 月中旬，海外资金连续 14 周净买入日股，累计流入规模超 2.3 万亿日元，重点配置软银、东京电子等科技龙头；虽 9 月 13 日当周出现一年来最大规模净卖出，但全月仍实现小幅净流入，显示长期配置逻辑未变。本土资金同步发力：保险机构通过 “追求 5% 收益率” 计划增持股票资产，8 月法人机构净买入额达 8900 亿日元；散户情绪升温，9 月新增股票账户数同比增长 22%，日元计价股票 ETF 持仓量创历史新高。
短期来看，若美联储 11 月继续降息，日经指数或冲击 47000 点。中长期而言，企业治理改革与全球流动性宽松的核心逻辑未变，日经指数估值中枢或许从 14 倍向 16 倍修复。需重点跟踪三个信号：企业回购规模是否持续增长、美日关税谈判是否进一步突破、通胀数据能否支撑宽松政策延续，这些将决定行情的可持续性。 $日经225ETF(SH513880)$
$日经ETF(SH513520)$ $日本东证指数ETF(SH513800)$
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万连山
印度股市回调
印度股市持续回调，板块分化加剧，权重股领跌。
Nifty 银行指数自 2024 年 9 月以来跌幅超 14%，HDFC 银行、信实工业等成分股年内跌幅均超 10%；IT 板块受签证政策冲击，Infosys 单月下跌 5.7%，拖累指数表现。
MSCI 印度指数本季度跑输中国股市约 10 个百分点，成为区域表现最弱市场之一。
外资流出成为回调导火索。8 月单月净卖出超 40 亿美元，9 月虽有情绪回暖但未出现大规模回流。资金撤离集中于大盘权重股，HDFC 银行、信实工业单月外资净流出分别达 3.2 亿美元、2.8 亿美元。与之相对，本土资金承接力度有限：尽管散户新增开户数维持高位，但保险、基金等机构加仓集中于公用事业等防御板块，对大盘支撑不足。叠加卢比汇率持续贬值，年内卢比兑美元累计贬值近 3.7%，9 月 23 日跌破 88.80 创历史新低，进一步加剧外资撤离意愿。
当前印度股市整体市盈率达 24 倍，显著高于新兴市场均值 16 倍，而企业盈利增速未能匹配 ——2025 年二季度印度 GDP 同比增长 7.8%，但主要公司盈利预测普遍下调，汽车、油气等资本密集型行业盈利增速不足 5%。这种 “估值 - 盈利” 剪刀差在外资撤离后尤为突出，高盛测算显示，印度股市已从 “合理估值” 进入 “高估区间”，回调具备必然性。 $印度工业信贷投资银行(USIBN)$
$安硕印度(HK02836)$ $华夏印度-R(HK83404)$
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万连山
白银大涨
白银价格突破47美元，9月涨幅超过 22%，年内累计涨幅突破60%，创下 2011 年以来的 14 年新高。
国内市场同步跟进，沪银主力合约突破 10632 元 / 千克，刷新上市以来历史峰值，较年初涨幅超 45%。
全球最大白银 ETF 持仓量周度增持 184.93 吨，至 15390.07 吨，接近历史峰值，年内累计净流入超 4000 吨；CME 非商业净多头持仓激增，创 2021 年以来新高，沙特主权基金等长线资金首次突破布局白银 ETF，打破 “机构只配黄金” 的传统认知。国内市场同样火热，沪银主力合约持仓量突破 80 万手，较 8 月增长 23%，显示境内资金跟涨积极性。
短期来看，技术面突破后白银有望延续强势，若黄金冲击 4000 美元且金银比降至 70，白银理论价格可达 57 美元，国盛证券提示需警惕 LBMA 库存进一步消耗引发的极端行情。但需关注两大风险：一是投机资金集中获利了结（当前 CME 净多头持仓已超历史 90% 分位），可能引发 10%-15% 的阶段性回调；二是美国核心 PCE 若超预期反弹，或打乱美联储降息节奏，削弱金融属性支撑。 $白银有色(SH601212)$
$湖南白银(SZ002716)$ $中国白银集团(HK00815)$
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万连山
油价大跌
国际油价跌至60美元地位，持续震荡两个月。
主要是供给激增，但需求疲软。
OPEC + 在 9 月会议上宣布当月增产 240 万桶 / 日，远超市场预期的 13.5 万桶 / 日，且计划 2025 年累计向市场返还 220 万桶 / 日产能，沙特更是将日产量提升至 1100 万桶，较年初增加 200 万桶。美国页岩油产量同步高企，当前日产量维持在 1320 万桶的历史峰值附近，虽部分企业因油价跌破 60 美元缩减投资，但整体供应韧性仍存。需求端则疲弱不及预期：IEA 预测 2025 年全球原油需求增量为 110 万桶 / 日，虽较 8 月上调 10 万桶 / 日，但欧美四季度需求弱于季节性，美国汽油消费同比下降 2.1%，欧洲炼厂加工量环比减少 1.8%。
尽管美国商业原油库存 9 月中旬环比减少 928.5 万桶，但战略储备库存升至 4.057 亿桶，为 2022 年 10 月以来最高，显示市场长期看空下的储备补库行为。
伍德麦肯兹预测 2026 年初油价或下探 50-55 美元区间，这一悲观预期引发投机资金提前撤离，9 月原油 ETF 资金净流出达 18 亿美元。 $石油ETF(SH561360)$
$石油天然气ETF(SZ159588)$ $美国3倍杠杆原油基金(USUSOU)$
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万连山
长钱托底、外资回流
A股中长期资金持续入市形成支撑：截至 9 月末，保险资金投向股票及证券投资基金规模达 4.74 万亿元，较年初净增 8200 亿元，其中直投股票规模突破 3 万亿元，创历史新高。外资同步转向净流入，9 月北向资金累计净买入 326 亿元，月末最后三个交易日单日净买入均超 50 亿元，重点配置非银金融与科技龙头。杠杆资金亦同步加仓，两融余额月末升至 2.40 万亿元，较 8 月末增长 5.2%，逼近 2015 年以来峰值。
31 个申万一级行业实现全月上涨，呈现普涨格局。非银金融板块以 35.2% 的涨幅居首，其中券商股表现尤为突出：广发证券、华泰证券等 12 只券商股 9 月涨幅超 10%，广发证券月末单日涨停，全月涨幅达 62%。地产、计算机、美容护理板块紧随其后，涨幅均超 30%；社会服务、电力设备等 16 个板块涨幅突破 20%，仅纺织服装、国防军工等少数板块涨幅低于 15%。
中长期看，随着 “长钱入市” 机制常态化、并购重组市场化改革深化，叠加新质生产力相关行业盈利持续释放，A 股估值中枢有望稳步上移，具备科技属性与盈利韧性的企业将获得持续估值溢价。 $上证指数(SH000001)$
$广发证券(SZ000776)$ $华泰证券(SH601688)$
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万连山
韩国股市创新高
韩国KOSPI指数年内累计上涨逾 37%，不仅成为亚太地区唯一进入全球涨幅前十的股指，9 月以来表现更显著跑赢周边市场，权重股贡献尤为突出。
资金面呈现标志性逆转：2024 年 8 月至 2025 年 4 月，外国机构净卖出韩国股票达 280 亿美元，而 5-7 月连续三个月转为净流入，其中 7 月单月净买入本土股票 24 亿美元，8-9 月回流趋势加速，三个月累计净买入额达 60 亿美元。外资配置高度集中于科技龙头，彭博数据显示，今年以来海外投资者已净买入近 80 亿美元三星电子股票，成为推动其股价上涨的核心力量。
市场正逐步摆脱 “韩国折价” 困境：当前 KOSPI 指数市盈率约 9.3 倍，虽仍低于全球主要市场均值，但较年初的 7.8 倍已有明显修复，高盛测算若改革落地，估值有望进一步升至 12 倍。板块表现呈现 “科技领涨、金融跟涨” 特征：半导体板块年内涨幅超 65%，SK 海力士因 AI 存储芯片需求激增，股价较年初翻倍；金融板块中，韩亚金融、KB 金融 9 月以来分别上涨 12%、8%，成为第二增长极。 $韩国电信(USKT)$
$韩国电力(USKEP)$ $TR韩国(HK02848)$
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万连山
外资大举撤离越南股市
月初至今，胡志明指数在 1620-1730 点区间震荡，振幅达 7%；VN30 指数同步在 1780-1915 点区间整理，单日波动幅度从 8 月的 0.8% 扩大至 9 月的 1.5%。对比前期走势，7 月 29 日曾出现极端波动 —— 胡志明指数早盘创 1566.74 点历史新高后暴跌 4.11%，单日振幅 5.81%，证券、银行板块多只个股跌幅超 6%，显示市场情绪切换剧烈。
资金面呈现 “外资撤离、内资托底” 格局：8 月外资净卖出 15 亿美元，创 2009 年有记录以来最大单月流出；9 月抛售趋势延续，22 日净卖出 1.73 万亿越盾（约合人民币 4.9 亿元），26 日再净卖出 2.04 万亿越盾，抛售集中于 VIC、VHM 等 VN30 权重股。与之相对，散户贡献 80% 成交额，上半年新增 97 万个交易账户，账户总数突破 1000 万，但杠杆风险凸显。
外资撤离基于双重考量：一方面，年初至 8 月 VN 指数累计涨超 32%，高估值下获利了结需求强烈，Vingroup 旗下 VIC、VHM 单月净流出达 4.93 亿美元；另一方面，越南盾兑美元年内贬值 3.4%，创历史新低，三菱日联预测年底或跌至 26500，汇率损失进一步加剧外资抛售意愿。 $越南制造加工出口(HK00422)$
$XTR富时越南(HK03087)$
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万连山
出行规模再创新高
商务部等 9 部门出台 19 条扩消费举措，各地同步发放超 4.8 亿元文旅消费补贴，叠加 8 天超长假期，为消费扩容提供基础。
交通运输部数据显示，国庆期间跨区域人员流动量将达 23.6 亿人次，日均 2.95 亿人次，较去年增长 3.2%。其中自驾出行占比近八成，达 18.7 亿人次，而机票预订量同步攀升：国内航线预订 1189 万张（同比 + 3%），出入境航线 179 万张（同比 + 13%），国际航班恢复至 2019 年的 94%。
中金预测，叠加 1 天额外假期与消费补贴，国庆国内旅游人次将超 8 亿，收入达 7500 亿元（较 2024 年增长 7%），板块三季度业绩增速有望超 30%。
服务消费已成为内需核心，入境游与青少年需求将持续释放，叠加 “智能装备 + 文旅” 的政策导向，具备 IP 运营能力与创新服务的企业（如黄山旅游、锦江酒店）有望获得估值溢价。 $桂林旅游(SZ000978)$
$曲江文旅(SH600706)$ $旅游ETF(SH562510)$
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万连山
金价逼近4000美元
最近黄金价格连续刷新历史新高，今日正在冲击3900美元/盎司。
申万宏源模型显示，四季度金价中枢或达3816美元；德意志银行更将 2026 年目标上调至 4000 美元。
核心原因还是美联储 9 月开启年内首次降息后，市场预期未来三个月将再降 50 个基点。这一转向推动美国 10 年期实际利率进入负区间，而黄金作为零息资产，其持有机会成本彻底消失 —— 当实际利率为负时，黄金甚至能通过抗通胀实现隐性收益。同步宽松的还有欧洲央行与日本央行，全球流动性宽松形成 “共振效应”。
同时，全球央行加速购金对冲风险：2025 年央行购金量预计达 900 吨，较 2010 年代均值翻倍，且实际需求或因未披露交易远超统计数据。中国、印度等新兴市场央行是主力，黄金已从商品升级为货币体系重构的核心参与者。 $黄金ETF(SH518880)$ $中国黄金(SH600916)$
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万连山
印尼，站在火山口
贫穷是万恶之源
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万连山
印度股市大幅回调
以基准股指 Nifty 50 为例，自 6 月底的高位震荡下行，截至 8 月 29 日，累计跌幅超过5% 。其中，8 月以来，受多重因素影响，股市波动加剧。8 月 28 日，Nifty 50 指数收盘下跌 1.2%，众多成分股表现不佳，如信息技术、金融等板块权重股均出现不同程度下跌 。
从资金流向看，外资撤离是重要因素。美国对印度进口商品加征关税，贸易政策剧变引发外资大规模撤离，本季度全球基金从印度股市净流出约 40 亿美元 。企业盈利层面，国内外需求不振、政府支出放缓，导致第二季度企业盈利复苏速度低于预期，进一步打击市场信心 。并且，此前印度股市长期上涨，估值处于高位，MSCI 印度指数的估值几乎仍是其 12 个月远期收益的 24 倍，而五年平均估值约为 21 倍，如今面临估值回调压力 。
后续，若美印贸易谈判取得进展，关税问题缓和，外资流出有望缓解，企业盈利预期也可能改善，这将为股市提供支撑 。但如果贸易摩擦持续升级，叠加企业盈利继续疲软，股市或仍将承压 。长期看，印度经济增长潜力犹存，若后续经济改革推进，产业结构优化，有望带动企业盈利回升 。 $华夏印度(HK03404)$ $印度工业信贷投资银行(USIBN)$
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万连山
地摊经济火热
4月起，地摊经济板块呈现出显著的上涨态势。
政策层面，各地政府纷纷出台鼓励政策。如达州市允许商圈等地在符合条件区域发展 “外摆经济”“地摊经济”，实行划线经营，还推出金融支持产品 “蜀信 E 地摊贷”，已发放 1.65 亿元贷款支持 3200 余户市场主体 。奉化区推出食品摊贩登记卡制度，规范地摊经济发展 。消费趋势上，消费者对个性化、多元化商品和消费体验追求日益强烈，地摊经济提供了丰富多样的商品和服务选择，契合了这种消费需求 。
后续随着政策持续落地，经营环境将进一步优化，市场规模有望持续扩大，从 2018 年到 2024 年，中国地摊经济市场规模已从 22.59 万亿元增长至 37.54 亿元 。地摊经济也在加速数字化转型，线上线下融合将拓展市场空间，提升行业整体效率 。不过，也需关注潜在风险。地摊经济行业竞争格局较为分散，以小型地摊型市场为主，部分企业虽通过连锁经营等脱颖而出，但行业整体面临着如原材料价格波动、摊位租金上升等成本压力 。
同时，若地摊经济发展过热，可能引发市场饱和，部分经营不善的地摊相关企业业绩或受影响，进而对板块产生冲击 。 $赛力斯(SH601127)$ $小商品城(SH600415)$ $煌上煌(SZ002695)$
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万连山
油价剧烈波动
8 月 28 日，纽约商品交易所 10 月交货的轻质原油期货价格上涨 45 美分，收于每桶 64.60 美元，涨幅为 0.70%；10 月交货的伦敦布伦特原油期货价格上涨 57 美分，收于每桶 68.62 美元，涨幅为 0.84% 。此前 8 月 27 日，受美国原油库存降幅超预期影响，油价上涨，当周美国原油库存减少 239.2 万桶，超出预期的 186.3 万桶 。但在 8 月早些时候，因 “欧佩克 +” 增产等因素，国际原油价格呈现震荡下行趋势，8 月的前 9 个交易日里，美国 WTI 原油期货、布伦特原油期货均有 8 个交易日收跌 。
后续，供应端，“欧佩克 +” 自 4 月以来持续推进石油增产，未来仍有进一步增产可能，这将增加市场供应压力 。需求端，全球经济低速增长，石油需求受限，国际能源署预计 2025 年全球平均石油需求增长仅约 70 万桶 / 日，将创下 2009 年以来最低增幅 。不过，地缘政治因素充满不确定性，美国对俄罗斯石油出口的制裁威胁，以及俄乌局势进展等，都可能引发市场对供应中断的担忧，支撑油价 。 $石油ETF(SH561360)$ $石油天然气ETF(SZ159588)$
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