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机构：国金证券
研究员：杨欣/赵中平/杨雨钦
公司于4 月25 日公布2024 年年报&2025 年一季报，2024 全年营收8.31 亿元，同降1.77%，归母净利润1.44 亿元，同降36.89%。
2025Q1 营收2.39 亿元，同增8.85%，归母净利润0.31 亿元，同降26.99%。公司年中加年末预计派发现金分红6753 万，分红率约52%，维持买入评级。
经营分析
2B 订单边际改善，2C 北极狐品牌稳健发展。24Q4 与25Q1 公司营收增速转正，经营逐步企稳，公司在持续巩固户外装备制造领域优势地位的同时，同步加大新品类研发投入，成功将原有帐篷客户的合作深度延伸至睡袋、防潮垫等配套产品领域。24 年帐篷/睡袋/服装/背包营收为3.61/1.17/2.56/0.39 亿元，同比-22.33%/-2.29%/+41.73%/-4.61%，帐篷与睡袋受下游户外客户去库影响承压，期待后续弹性释放，服装展现良好增长趋势，反映公司开拓第二成长曲线。在国际市场拓展方面，公司与澳大利亚、北美洲的新品牌客户达成合作，其中部分产品已通过客户验证并进入量产阶段。分地区来看，24 年国外/国内营收分别为7.36/0.88 亿元，同比-8.57%/+149.83%，内销增速显著。飞耐时（北极狐）亦保持稳健增长，24 年营收/净利润分别为1.52/0.26 亿元， 同增11.97%/12.87%，依靠渠道扩张与店效提升共同驱动。
行业竞争加剧致盈利水平波动。24 全年/25Q1 毛利率为26.02%/24.60%，同降6.48/6.04pct，主要系行业竞争加剧，公司议价能力相对下降，同时产能利用率处于恢复过程。24 全年/25Q1公司销售费用率为2.08%/2.58%，同比增长0.96/1.29pct，24 全年/25Q1 净利率为17.31%/12.85%，同比有较大幅度下降，随着公司订单情况改善，产能利用率逐步恢复，未来盈利水平有望回暖。
以产品为基础，继续深度绑定客户实现成长。1）客户方面，公司将继续完善全流程优质服务响应机制，巩固存量客户合作深度，拓展高潜力客户群体。2）产品端引入高端性能材料研究项目，重点推进主营产品中核心材料的研究与应用，进一步提升产品的市场竞争力。3）制造端引入新品类业务自动化生产线，同时构建产品开发、生产运营、供应链管理的数字化平台，提升供应链实力，期待公司未来成长性。
盈利预测、估值与评级
当前股本下， 我们预计公司2025-2027 年EPS 分别为2.36/2.60/2.88 元，对应PE 分别为15/14/12 倍。维持买入评级。
风险提示
海外需求不及预期；汇率波动风险；关税风险。