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机构：招商证券
研究员：刘丽/王雪玉
24 年业绩强劲增长，25Q1 势头延续。1）2024 年实现营业收入29.70 亿元，同比+33.44%；归母净利润3.42 亿元，同比+31.69%；扣非净利润3.27 亿元，同比+73.86%。2）24Q4 实现营收10.17 亿元，同比+47.64%；归母净利润1.03 亿元，同比+20.14%；扣非净利润1.00 亿元，同比+225.88%。3）25Q1实现营业收入8.47亿元，同比+28.01%；归母净利润1.35亿元，同比+22.07%；扣非净利润1.34 亿元，同比+28.57%。
双品牌驱动增长，大单品策略成效显著。收入拆分来看：
1）分品牌，2024 年主品牌丸美实现营收20.55 亿元（+31.69%），PL 恋火品牌实现营收9.05 亿元（+40.72%）。丸美品牌聚焦“眼部护理+淡纹去皱”，小红笔眼霜全年线上GMV 达5.33 亿元（+146%），小金针次抛精华全年线上GMV 达3.5 亿元（+96%），小金针面霜作为新品，9 月上市首月GMV 即突破千万。PL 恋火品牌深化底妆心智，旗下6 款粉底类单品年度GMV 均过亿元。大单品策略的成功推进是公司业绩增长的核心驱动力。
2）分品类，2024 年眼部类收入6.89 亿元（+60.78%），护肤类11.25 亿元（+21.60%），洁肤类2.41 亿元（+8.75%），美容及其他9.13 亿元（+40.48%）。
3）分渠道，2024 年线上渠道收入25.41 亿元（+35.77%），线下渠道4.27亿元（+20.79%）。线上渠道尤其是抖音等内容电商平台增长迅速，线下增速改善。
产品结构优化，毛利率稳中有升，费用管控较好。1）2024 年，公司毛利率73.70%（+3.01pct），主要系产品结构优化及成本控制。费用率方面，销售费用率55.04%（+1.18pct），管理费用率3.65%（-1.24pct），研发费用率2.48%（-0.32pct）。综合影响下，全年销售净利率11.53%（-0.94pct）。2）25Q1，公司毛利率为76.05%（+1.44pct），主要系高毛利的大单品占比提升及产品结构持续优化。费用率方面，25Q1 销售费用率52.17%（+1.88pct），管理费用率2.90%（-0.25pct），研发费用率1.88%（-0.58pct）。综合影响下，25Q1 销售净利率为15.97%（-0.76pct）。
现金流较稳定。2024 年公司经营活动现金流净额3.01 亿元，同比-11.09%，整体较为稳定；25Q1 经营活动现金流量净额-0.28 亿元，主要系本期支付的期间费用较上年同期有所增加。
盈利预测及投资建议。公司线上渠道快速增长，双品牌同步驱动，大单品策略坚定推进、产品持续迭代且储备充足，有望持续贡献增量，且公司已连续多个季度验证业绩稳定性，看好公司中期增长空间。预计2025-2027 年公司归母净利润分别为4.45 亿元、5.49 亿元、6.43 亿元，同比分别+30%、+23%、+17%，对应25PE39.3X、26PE31.9X、27PE27.2X，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：消费需求不及预期的风险，新品推广和销售不及预期的风险，行业竞争加剧的风险，渠道拓展不及预期的风险。