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机构：中信建投证券
研究员：朱玥/任佳玮
2024 年公司整体收入实现24.7%增长，全年毛利率30.95%，同比有所下降，主要系户储、工商储收入快速增长，而这两项业务毛利率低于微逆，因此导致公司整体毛利率回落。2025 年一季度公司毛利率43.49%有所提升，预计主要系储能收入占比下降。展望后续，公司储能业务将实现收入和出货的快速增长，同时伴随着海外出货占比的扩大，预计储能业务毛利率也将有所提升，并有望成为公司的第二成长曲线。
事件
昱能科技发布2024 年报&2025 年一季报
2024 年全年，公司实现营业收入17.71 亿元，同比增加24. 70%；利润总额1.73 亿元，同比减少22.80%；归母净利润1.40 亿元，同比减少36.41%。2025 年一季度，公司实现营业收入1.91 亿元，同比减少55.39%；利润总额0.25 亿元，同比减少56.39%；归母净利润0.29 亿元，同比减少27.68%。
简评
2024 年储能收入占比提升致使毛利率下降，25Q1 毛利率向好2024 年公司整体收入实现24.7%增长，但全年毛利率30.95%，同比有所下降，主要系户储、工商储收入快速增长，而这两项业务毛利率低于微逆，因此导致公司整体毛利率回落。2025 年一季度公司实现营业收入1.91 亿元，毛利率43.49%有所提升， 预计主要系储能收入占比下降。
微逆业务：24 年销量96 万台，库存压力减轻
2024 年，公司微型逆变器生产量69.73 万台，销售量96.07 万台，库存去化效果较为明显。2024 年底公司存货11.69 亿元， 相比2023 年下降25%，库存压力逐步减轻，预计2025 年公司微逆销售量有望实现进一步增长。
储能业务：出货大幅增长，海外占比扩大有望贡献业绩增量2024 年公司工商业储能系统及服务业务实现收入5.42 亿元，同比增长229.42%，毛利率13.28%，同比减少2.59pct。户用储能产品实现收入0.33 亿元，同比增长364.88%，毛利率26.2%，同比下降4.25pct。出货量方面，工商储2024 年公司销售量1666 台，户储产品3355 台。展望2025 年，公司后续将加大海外储能市场拓展，随着海外占比不断扩大，毛利率有望提升。
投资建议：我们预计公司2025-2027 年分别实现营业收入22.19、29.44、38.35 亿元，归母净利润2.25、2. 9 4、3.59 亿元，对应当前PE 估值27.67、21.21、17.37 倍，维持“增持”评级。
风险分析：1、微逆行业竞争进一步加剧的风险。微型逆变器自2023 年以来行业竞争逐步加剧，若后续行业竞争进一步激烈，则会对公司毛利率及出货量造成压力。2、储能业务出货不及预期的风险。全球储能行业竞争激烈，公司储能业务布局时间晚于其他户储公司，若海外市场出货不及预期，则会对公司整体利润增量产生负面影响。3、欧洲市场需求不及预期的风险。目前公司大部分收入仍来源于欧洲市场，若欧洲光伏储能需求不及预期，也会对公司出货形成压制。