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机构：华泰证券
研究员：陈颖/陈慎
人民币升值叠加常住人口由跌转升，有望助推香港零售业回暖全球去美元化趋势正逐步展开，人民币兑美元（及港元）汇率具备一定的升值潜力。若人民币兑港元重返强势区间，将有望重新激发内地居民赴港消费动能，同时亦有助于提升香港市民留港消费的意愿，整体将对香港零售市场形成双向提振。此外，香港“抢人才”政策已初见成效，常住人口自2023年起恢复增长，为本地消费注入增量需求，前期人口流失导致的消费基数下滑的负面影响正被逐步对冲，香港零售市场基本面有望逐渐迎来回暖。
股息利差走阔叠加入通预期，领展配置价值凸显自2010 年以来，领展股息率相较10 年期美债的平均利差为187bps，当前该股债利差已扩大至204bps，领展的投资吸引力有所增强。同时，过去一年中港两地监管层积极推进香港REITs 纳入港股通，而领展作为市值超千亿港元、流动性充沛的蓝筹REIT，具备纳入港股通的潜力。若后续成功入通，有望吸引ETF 等长线资金及偏好高股息的南下资金配置。参考恒隆地产等港资房企的南下资金持股比例（2.2%），尽管领展当前股息率（6.5%）略低于可比公司均值（6.6%），但其资产组合抗周期能力强，配置价值更高。
我们与市场观点不同之处
市场担忧香港零售业调整将压制领展香港零售物业的续租租金调整率，但我们认为其负面影响相对可控，且公司股价已较2019 年高点回落约44%，当前估值处于历史相对低位，悲观预期或已被充分反映。与此同时，我们认为市场对人民币升值、香港常住人口回升及美联储降息等边际改善因素的定价相对不足，若相关催化逐步兑现，后续有望推动领展估值修复。
盈利预测与估值
我们预计公司2026-28 财年可分派总额为69.08/69.82/70.52 亿港元，同比为-1.7%/+1.1%/+1.0%，假设分红率保持100%，对应DPU 为2.67/2.70/2.73港元。考虑其稳定分红属性，我们采用股息折现模型进行估值：假设Beta值0.41、无风险利率4.41%及恒生指数市场风险溢价5.03%，计算得出股权成本为6.49%。在此基础上，假设公司长期股息增速为0.5%，我们认为公司合理目标价为50.59 港元，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：香港零售复苏不及预期；美联储降息节奏不及预期。