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机构：招商证券
研究员：陈书慧/刘成
营销强调与消费者的情感互动，试点低度酒及新零售渠道。 严控库存水平，费用投入“谨慎、持续、坚定” 消费者链接强化，渠道稳健扩张，维持 2025-2027年的 EPS 为2.87、3.02 和3.21，维持“强烈推荐”评级。
管理团队稳定性高，绩效文化助力员工执行力提升。公司召开2024 年股东大会，会上总经理胡庭洲表示，公司当下管理团队稳定性高，延续稳健经营风格。在员工管理上，承认仍有较大提升空间，未来持续推进绩效文化，助力员工更好实行公司战略，强化积分卡考核与日度排名机制，提升执行力。当下行业承压，公司强调"以我为主"，外部波动期是弯道超车机会。
华北市场表现亮眼，持续扩张分销门店数量。分市场看，2024 年公司河北（4-5 亿、+30%+）、山东（3-4 亿、+30%+）、内蒙古（2-3 亿、+20%+）表现亮眼，华东华南表现正常。今年公司两大重点项目是倍增T1、金牌T1，帮助其获取更大市场份额。此外，公司坚持两条腿走路，持续扩展分销的门店数量，2024-25Q1，有2.5 万家门店拓展，较往年扩张速度明显加快。
营销强调与消费者的情感互动，试点低度酒及新零售渠道。以“喝美酒、庆美事”为主题，聚焦于开年开运、正月初五财运、端午、中秋团圆四个核心场景。一城一策，定制化营销策略，结合当地文化环境进行精细化管理。下半年将推出井台序列新品（中秋前上市），针对年轻群体，计划在特定区域试点38 度以下低度酒，并加强新零售渠道布局。
严控库存水平，费用投入“谨慎、持续、坚定”。公司将库存管理纳入考核指标，希望做可持续健康的生意，贯彻自身经营准则，做到出货与动销紧密相关，维持了合理的库存水平。公司费用率规划短期谨慎，长期持续投入，打造品牌，赋能经销商，拓展更多的渠道和消费者。
投资建议：消费者链接强化，渠道稳健扩张，维持“强烈推荐”评级。水井坊延续稳健、务实的经营风格，在行业承压调整周期，公司坚持做好自己，提升组织运营效率，拓展终端网点数量，强化消费者情感营销，短期经营或有压力，但看好公司品牌穿越周期的能力。我们维持 2025-2027 年的 EPS 为2.87、3.02 和3.21，对应25 年14X PE，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：经济恢复不及预期、次高端价位竞争加剧、新战略执行不及预期、高端产品培育不及预期