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机构：中邮证券
研究员：李帅华/杨丰源
紫金矿业全资子公司紫金黄金国际（拟分拆至香港联合交易所上市的主体），拟以12 亿美元对价，收购Cantech 持有的RG 金矿项目100%权益，具体收购标的由Cantech 持有的RGG (持有矿山资产)100%权益和RGP（持有选厂资产）100%权益组成。本次交易以2025 年9 月30 日为基准日，收购对价按目标公司于基准日“无现金、无负债”原则厘定为12 亿美元，具体所需支付的收购对价，由交易各方根据基准日财务报表中现金、运营资金及有息负债等情况据实调整。
RG 金矿项目保有资源量可观，存在扩产空间RG 金矿项目保有资源量（金价2000 美元/盎司）：控制+推断级别矿石量2.41 亿吨，金平均品位1.01 克/吨，金金属量242.1 吨；设计露采境界内保有储量（金价1750 美元/盎司）：矿石量9,490 万吨，金平均品位1.06 克/吨，金金属量100.6 吨；2022 年至2024 年，项目产金分别为2.0 吨、5.9 吨和6.0 吨。2024 年，项目矿山现金成本为796 美元/盎司（不含堆浸）。2024 年度实现销售收入4.73 亿美元，净利润2.02 亿美元。
根据原业主提供的数据，项目剩余服务年限16 年（2025年至2040年），年均产金约5.5 吨。根据公司技术团队初步研究，经优化后项目采选规模可提高至1,000 万吨/年，通过露采境界优化、选矿工艺流程调整等改进措施，项目产量及经济效益有望进一步提高。
全球化布局更进一步，助力公司2028 年产量目标RG 金矿为大型在产露天矿山，综合成本较低，盈利能力较强，且在生产运营方面仍有进一步提升空间，并购当年即可为公司贡献产量和利润，并助力公司2028 年产量规划目标的实现（2028 年公司矿产金产量目标为100-110 吨）。
本次交易符合公司加大对中国周边国家重大资源项目并购的战略导向，哈萨克斯坦矿业投资环境较好，RG 金矿将与公司在塔吉克斯坦的吉劳/塔罗金矿和吉尔吉斯斯坦的左岸金矿形成良好协同效应，有助于公司未来进一步深耕矿产资源丰富的中亚地区，优化全球资源配置。
若RG 金矿顺利交割，将显著提升紫金黄金国际的资产规模、盈利水平及全球行业地位，助力紫金黄金国际在国际资本市场的上市发行工作。
盈利预测
我们预计2025-2027 年，随着金价中枢稳健上移，铜价高位震荡， 公司铜金产销量稳中有升， 预计归母净利润为405.65/440.45/500.11 亿元，YOY 为26.57%/8.58%/13.54%，对应PE为12.78/11.77/10.36。公司若成功分拆黄金子公司于港交所上市，有望重塑黄金业务估值。综上，维持“买入”评级。
风险提示
金铜价格超预期下跌，收购方案仍存在不确定性、分拆上市预案仍具有不确定性等。