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机构：华鑫证券
研究员：傅鸿浩/杜飞
投资要点
主力矿山玉龙铜矿扩建项目顺利核准，打开产量增长空间
该项目为改扩建矿山项目，生产规模由1989 万吨/年增加至3000 万吨/年。建设内容包括新建1100 万吨/年选矿厂，湿法冶炼规模由30 万吨/年增加至100 万吨/年，配套建设色公弄沟尾矿库、150 兆瓦源网荷储一体化供电设施等生产辅助设施，三期工程建成后，玉龙铜矿原矿处理规模为3000 万吨/年，扩建后矿山服务年限为23 年。项目估算总投资47.94亿元，全部为企业投资。
玉龙矿业为公司最大利润来源，业绩增长驱动提升
玉龙铜矿作为公司的主力铜矿山，为公司最大的营收和利润来源。2024 年玉龙铜矿所属的子公司净利润达到54.1 亿元，西部矿业公司持有该子公司股权比例为58%，该子公司归属母公司净利润为31.4 亿元。
截至2024 年末，玉龙铜矿石资源量8.3 亿吨，铜平均品位为0.6%，2024 年生产矿产铜15.9 万吨。
随着玉龙铜矿三期项目获批，后期建成投产后，预计生产规模将达到3000 万吨/年，铜金属量将达到18-20 万吨/年，公司整体矿产铜规模进一步增加，有望提升公司盈利水平。
盈利预测
预测公司2025-2027 年营业收入分别为574.72、602.29、630.43 亿元，归母净利润分别为36.16、39.02、42.08 亿元，当前股价对应PE 分别为11.4、10.6、9.8 倍。
考虑到玉龙铜矿三期扩建项目将开始推进，当前铜价中枢有 所抬升，预计公司业绩维持增长，因此维持“买入”投资评级。
风险提示
1）金属价格大幅下跌；2）项目进展不及预期；3）经营安全及环保风险；4）工程建设手续不确定；5）建成时间不确定；6）项产量不及预期等。