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机构：申万宏源研究
研究员：林起贤/袁伟嘉/夏嘉励
我们预计腾讯25Q2 实现营业收入1783 亿元，同比增长11%；调整后归母净利润602 亿元，同比增长5%。
投资要点：
游戏递延释放，仍延续健康增长。我们预计腾讯25Q2 网络游戏收入同比增长14%，其中国内海外均实现双位数增长。24Q2/Q3 上线的《DNFM》《三角洲行动》仍在贡献增量，其中《三角洲行动》带动“搜打撤”进一步破圈，4 月DAU 超1200 万（全行业近3 年新游平均DAU 的最高水平）。25 年下半年重点管线关注《异人之下》《荒野起源》《无畏契约手游》等（上述均有版号）。
广告保持相对增速优势。我们预计腾讯25Q2 广告收入同比增长17%。视频号和搜一搜驱动，AI 赋能广告平台和微信生态的效果继续体现。我们认为视频号广告收入仍将保持较快增长（加载率、填充率、时长增长共同作用）；此外搜一搜广告起量，商业化程度仍然较低，有望成为视频号之后广告新的增长驱动。
金融科技受宏观影响，企业服务延续增长。我们预计腾讯25Q2 金融科技及企业服务收入同比增长5%。金融科技业务中主体为支付业务，跟宏观相关性较强。企业服务延续双位数增长，云业务和微信电商技术服务费对增长均有贡献。
AI 对腾讯各业务赋能已经体现。腾讯集团高级执行副总裁、云与智慧产业事业群CEO 汤道生5 月在2025 腾讯云AI 产业应用峰会上表示，腾讯的各项业务已经全面拥抱AI。广告业务在AI 驱动下，广告定向能力和创意解决方案不断增强。在游戏领域，通过AI 优化匹配体验，提升了长青游戏的用户粘性；在视频与音乐服务中，AI 大幅提升了动画制作、实拍内容、视频及音乐创作的效率。在腾讯云上，产业对大模型API 调用量激增；语音交互的需求带动了ASR（自动语音识别）与TTS（文本转语音）模型的API 调用；AI 应用的普及，除了带动了算力增长，也带动了存储、网络、数据库，以及大数据基础设施的能力升级。
回购更新：截至7 月10 日，25 年已回购超400 亿港元（此前宣布25 年回购不低于800亿港元）；高质量增长与股东回报并举。
维持买入评级。考虑到腾讯积极投入AI，我们小幅下调腾讯25-27 年调整后归母净利润为2507/2813/3093 亿元（原预测为2528/2837/3114 亿元）。SOTP 估值法下目标价673 港元，上升空间35.5%，维持买入评级。
风险提示：宏观影响，腾讯AI 进展不及预期，腾讯游戏进展不及预期。