招金矿业(1818.HK)：海域金矿投产有望显著增厚公司业绩-格隆汇

机构：中邮证券
研究员：李帅华/杨丰源

国际领先的黄金矿石提供商：公司是集勘探、开采、选矿、冶炼于一体的综合性矿业集团，前身为1974 年成立的招远县黄金矿山局。
总部位于“中国金都”山东省招远市。主营业务以黄金为主，金价上行，公司业绩充分释放，2024年公司营业收入为115.5 亿元，同比增长37.1%；2024年归母净利润为14.51亿元，同比增长111.3%。
成本控制一贯优异：公司成本控制能力经历了时间考验。2015年，公司矿产金生产成本为135元/g，2024年，矿产金生产成本提升至231元/g，成本年化提升5.5%。同期沪金年化涨幅超过9%，因此公司矿产金毛利率不断提升，从2015年的44%提升至2024年的59%。
紫金矿业为公司第二大股东：2022年底，紫金矿业以40.6亿元收购复星系持有的招金矿业的20%H股，成为公司第二大股东。目前紫金矿业通过金山国际持股18.95%。高管团队呈现内部培养为主，紫金入主后，招金管理层引入四位紫金矿业高管，形成协同发展。
海域金矿投产在即：公司和紫金矿业分别持有海域金矿70%/30%的股权，预计投产后年产金达到15-20吨，由于海域金矿品位较高，达产后年均单位矿石采选总成本为340元/吨，且矿山开发早期开采高品位矿体（约6克/吨），综合成本有望进一步下降。海域矿业投产后，公司矿产金产量显著提升，且生产成本较低，有望增厚公司业绩。
海外拓展，收购阿布贾金矿和科马洪金矿：公司2024年完成铁拓矿业和西金矿业收购，铁托矿业旗下的阿布贾金矿年产黄金超过4吨，科马洪金矿属于近产大型矿山，短期内有望取得盈利。
盈利预测：预计2025-2027年，公司营业收入分别为162/177/194亿元人民币，归母净利润分别为39.18/47.90/56.07亿元人民币，增速为170%/22%/17% 。PE分别为16.72/13.68/11.68 。考虑到公司海域金矿有望在27年后逐步投产释放产量，其低成本与高产量有望在未来显著增厚公司业绩，因此给予“买入”评级。
风险提示：金价大幅下跌；海域金矿投产时间不及预期；海域金矿投产后成本高于预期。