华能国际电力股份(00902.HK)：容量电价提升盈利稳定性成本下降助力估值修复-格隆汇

机构：申万宏源研究
研究员：王璐/朱赫

　　公司受益煤价下行，业绩增长可观。近年来煤价下跌，带动公司盈利能力持续提升。2025年上半年，公司实现营业收入人民币1,120.32 亿元，同比下降5.70%；归母净利润人民币95.78 亿元，同比增长23.19%。2024 年ROE7.08%，较上年提升1.06 个百分点。煤炭成本的下降持续释放火电利润弹性。25 年上半年，公司境内除税发电耗用标煤单价人民币917.05 元/吨，同比下降9.23%，使得公司燃煤机组利润显著提升。上半年公司境内煤电、气电实现税前利润总额73.10、7.53 亿元人民币，较上年同期同比增加84%、32%，上半年煤电、气电度电利润总额分别为0.046 元、0.057 元，较去年度电利润总额增加98%和23%。在上网电量和电价下跌的不利因素下，成本端改善仍有力支撑了盈利能力修复。
　　装机扩张，新能源发展迅猛。截至2024 年底，可控发电装机容量达145125 兆瓦，清洁能源占比35.82%。2024 年风电新增并网装机2646 兆瓦，光伏新增并网装机6772 兆瓦。新能源装机规模扩张推动电量与营收增长，25 年H1 风电上网电量同比增长11%，光伏上网电量同比大增49%，显示出新能源业务良好发展态势与潜力，推动公司能源结构优化转型。
　　容量电价提升，增加盈利稳定性。以甘肃近期的政策为例，近期甘肃省发改委发布《甘肃省关于建立发电侧容量电价机制的通知（征求意见稿）》，规定市场初期，煤电机组、电网侧新型储能容量电价标准暂按每年每千瓦330 元执行，煤电基本实现固定成本全额补偿，这一调整有助于火电公司回收固定资本开支，进一步稳定企业盈利。
　　现金流改善，派息提升彰显公司长期价值。2024 年公司全年经营性现金流净额达505 亿元人民币，同比增长11%，2025 年h1 经营性现金流307 亿，同比增加30%。尽管2024 年公司装机扩张维持较高规模，资本性支出617.83 亿元人民币，但燃料成本快速下降成为公司现金流修复的关键因素。随着容量电价和辅助性服务占比提升，现金流有望持续修复。
　　公司2024 年每股派发现金红利0.27 元，对应A 股股息率3.60%、H 股股息5.32%，预计随着容量电价政策的推进，稳定的分红回报加强市场对公司投资信心，有效巩固公司在资本市场的竞争力。提高分红比率回馈股东，体现公司良好经营与回报能力。
　　首次评级，给予“买入”评级。我们预计公司2025-2027 年归母净利润预测至130.46、138.47、147.01 亿元人民币，当前股价对应2025-2027 年PE 分别为6.0、5.7 和5.3 倍。基于公司煤炭价格下行利润弹性大、容量电价带来盈利稳定性增强，公司股息率高于5%，红利资产价值显著，首次评级，给予“买入”评级。
　　风险提示：补贴回收的风险；电价波动的风险；煤价持续上行的风险。

华能国际电力股份(00902.HK)：容量电价提升盈利稳定性 成本下降助力估值修复

华能国际电力股份(00902.HK)：容量电价提升盈利稳定性成本下降助力估值修复