舜宇光学科技(2382.HK)：2025年下半年出货量或持续疲弱-格隆汇

机构：华兴证券
研究员：王国晗

　　舜宇光学2025 年7 月份手机镜头出货量同比下降14.6%；但7 月份车载镜头出货量同比上周22.7%。
　　我们认为公司2025 年下半年仍然缺乏来自汽车镜头业务的催化剂。
　　维持“持有”评级和目标价77 港元。
　　根据舜宇光学2025 年8 月8 日公告，其2025 年7 月手机镜头和手机摄像头模组的出货量分别是9,856.5 万颗、4,262.9 万颗，分别同比下降14.6%和2.9%；2025 年7 月车载镜头出货量达1,134.9 万颗，同比上涨28.8%。根据FactSet，公司5 月12 日-8 月11日股价上涨15.2%（香港恒生指数同期上涨7.8%），我们认为这是得益于2Q25 市场对中美关税问题情绪的缓解（2025 年5 月中美日内瓦经贸会谈就关税问题取得进展，两国对等关税互降115%）。然而，由于公司近期手机镜头和汽车镜头出货量或低于市场预期，我们仍维持“持有”评级。
　　我们认为7 月手机镜头和汽车镜头出货量略低于我们预期。根据公司2025 年8 月8 日公告，2025 年7 月手机摄像头模组出货量同比下降14.6%，2025 年前7 个月手机摄像头模组出货量同比下降7.7%。主要源于公司专注于中高端项目，相应产品结构环比改善，但出货总量同比下降。车载镜头方面，2025 年7 月出货量同比上升28.8%，2025 年前7 个月车载镜头出货量同比上涨22.7%，略低于我们预期。根据比亚迪官网，采用天神之眼C 方案的车型配置12 颗摄像头（包括3 颗前视8M 摄像头、4 颗侧视摄像头、4 颗环视摄像头以及1 颗后视摄像头），相比以往的全车4-6 颗摄像头有明显提升。尽管我们认为包括比亚迪等智能汽车摄像头数量的增加有望直接拉动舜宇光学汽车镜头业务发展，但我们认为2025 年下半年公司依然缺乏汽车镜头业务催化剂。
　　维持“持有”评级和目标价77 港元。我们对公司的目标价基于 24 倍2025 年 P/E，略高于行业平均水平，这是因为公司 2024-2027 年预期每股收益年均复合增长率超过行业平均。
　　风险提示：上行风险--智能手机市场需求恢复，单车摄像头数量增加，新增汽车镜头订单。下行风险--智能手机市场疲软，相机规格降配趋势持续，新能源车行业发展放缓。