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机构：光大证券
研究员：付天姿
25H1 虽营收增速放缓，但公司聚焦高质量增长，AI 增值服务毛利率提升。25H1公司AI 增值服务（原AIoT 解决方案）收入增速大幅下降，主要系劳务外包收入和成本下降，该业务毛利率达到13.7%，相比24H1 的9.0%明显提升。随着该业务进一步成熟，客户粘性提升，后续毛利率仍有提升空间。AI 零售核心解决方案（原操作系统）业务毛利率从24H1 的76.8%下降至68.3%，原因包括：1）Dmall OS 项目集中交付带来的营业成本提升，有望在后续季度转化为更高质量的增长；2）部分新客户对毛利率较低的产品和服务需求增加。
公司通过AI 生产力工具进行内部降本增效，费用率大幅降低，实现扭亏为盈。
25H1 公司实现净利润6217.4 万元，同比扭亏为盈；持续经营业务经调整利润7701.2 万元，同比增长152.5%。净利率提升主要系研发、行政费用率下降，25H1 研发费用率17.6%，相比24H1 下降4.1pcts；25H1 行政费用率12.9%，相比24H1 下降1.3pcts，公司积极采用Cursor AI 等生产力工具提高人效，加速产品迭代。我们认为，公司营收增长上限取决于高级销售人员，因此研发和行政的降本增效不会影响客户拓展，反而有利于公司厚积薄发。
持续拓展国内外合作，携手胖东来落地调改方案，为业绩增长注入动能。25H1公司持续获取标杆客户，与上海糖酒集团、新疆汇嘉时代等公司新签合约，与胖东来、罗森、山东圣豪扩大合作范围。公司系统学习胖东来等零售商的先进经验，形成成熟调改方案，有望加速客户拓展，进一步助力客户优化运营效率。
盈利预测、估值与评级：本地零售商亟待数字化转型，多点数智携手胖东来调改，试点门店ROI 提升明显，有望驱动客户订单加速增长，维持25-27 年营收预测21.7/25.4/29.6 亿元；考虑到公司积极采用AI 生产力工具降本增效，上调25-27 年净利润预测至1.3/2.8/4.2 亿元（ 相比上次预测+6.5%/+3.5%/+2.7%），现价对应PS 4.4/3.7/3.2x，维持“买入”评级。
风险分析：零售行业低迷风险、客户拓展节奏不及预期、关联方交易占收入比例较高、行业竞争加剧风险