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机构：中金公司
研究员：邓学/任丹霖/荆文娟
公司发布公告，对历年收购项目中表现欠佳的4S门店商誉、经销协议无形资产、房屋及装修等长期资产，计提一次性非现金减值。经与相应转回的递延所得税负债相抵后，减值合计约35 亿元，且表示未来预计无大额持续性减值风险。
评论
优化资产质量，历史包袱风险出清。我们认为此次大额计提有望帮助公司优化资产质量，消除后续商誉及无形资产减值风险，为公司聚焦新能源转型、提升运营效率、改善盈利质量奠定基础。公司目前在手现金较为充足，抗风险能力及可持续发展基础较为稳固，售后业务经营稳健，但新车销售业务受到豪车市场需求下滑拖累较大，我们看好公司在渠道调整资产优化后，发挥出更好的反弹潜力。
高度重视股东回报，持续回购彰显信心。公司持续重视股东回报，今年截至7 月31 日，公司共回购3,206 万股，回购金额约7,800 万港元，占总股本比例1.7%左右，回购均价在2.41 港元。此外公司2021 年以来持续提升分红比例，2024 年现金分红2.4 亿元，分红比例高达120%左右。公告表示中期股息预计不低于2024 年同期，我们预计公司将持续以分红和回购等方式来提高股东回报。
往前看，新能源转型持续推进，行业集中度上移利好头部。截至2024 年底，永达汽车新能源品牌网点数为35 家，占总网点比重达到了16%，是新能源布局较早且品牌合作较多的经销商集团，重点合作的新能源品牌包括鸿蒙智行、问界、小鹏、小米、极氪等。1H25 公司新获30 个新能源品牌授权、新开7 个网点，独立新能源新车销量（含直销）及维修收入同比分别增长约49%和76%，我们预计公司向新能源转型的持续推进，有望优化公司品牌结构，进一步加强公司的品牌组合韧性，为公司打开全新增长空间。
同时从行业角度来看，近年来经销商退网现象不断，我们认为行业出清有利于集中度向龙头倾斜，利好头部经销商获取更多的整车厂及售后客户资源。
盈利预测与估值
我们维持公司跑赢行业评级。由于减值影响，以及豪车需求较弱，2025/2026 年毛利率或不及预期，我们下调公司2025/2026 年盈利预测至-32.42 亿元/2.31 亿元。考虑到公司处于向新能源品牌调整的结构转型期，盈利尚需爬坡过程，且商誉、无形资产等较充分减值计提后，P/B能提供更合理的估值基准，我们切换至P/B估值，当前股价对应0.3x 2025e P/B，我们暂时维持公司目标价3.0 港元，对应0.54x 2025e P/B和44%上行空间。
风险
新能源门店盈利不及预期，豪车销售利润持续下滑。