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机构：中金公司
研究员：顾袁璠/张文杰/冯启斌/杨鑫
公司公布1H25 业绩：收入21.0 亿元，同比增长14.9%；归母净利润3.6亿元，同比增长14.9%，超出我们预期，主要由于通行费收入增长超预期以及财务费用下降明显。
1H25 公司中期分红0.12 港元/股（约0.1091 元），与1H24 持平，分红比例50.6%（1H24 分红0.12 港元/股，分红比例58.5%）。
发展趋势
1H25 受益于平临并表及路网变化，路费收入快速增长。公司1H25 实现通行费收入20.6 亿元，同比增长15.2%，主要受益于：1）2024 年底平临高速并表为1H25 贡献路费收入2.6 亿元；2）受益于武黄高速封闭施工影响，汉鄂高速1H25 路费收入同比增长56.6%；3）受益于汉宜高速改扩建施工，汉蔡高速1H25 路费收入同比增长17.3%；4）去年同期受雨雪天气影响部分路产路费收入基数较低。
路产摊销上行压力较大，财务费用下降明显，成本端，1H25 公司经营成本同比增长22.8%，其中无形经营权摊销同比增长26.3%，成本增速高于收入增速，主要由于公司采用预测车流量法进行摊销以及并表平临高速，1H25 公司毛利率同比下降3.4ppt 至46.8%。费用端，1H25 公司财务费用同比下降11.1%，主要受益于市场利率下降，1H25 公司加权利率为2.6%（1H24 为3.15%）。
公司分红稳健，长期仍有成长性。公司专注主业再投资，2024 年底收购河南平临高速，补强中部路网，我们认为长期来看，公司核心路产广州北二环改扩建以及集团资产注入有望持续带来成长性。此外，公司分红政策稳健，保障投资者合理回报，2024 年分红比例58.5%，若维持该比例，我们测算2025/2026 年公司股息率为6.9%/7.3%，具备一定吸引力。
盈利预测与估值
由于公司持续压降财务费用，我们上调2025/2026 净利润3.4%/4.3%至7.39 亿元/7.70 亿元。当前股价对应2025/2026 年8.5 倍/8.0 倍市盈率。维持跑赢行业评级，考虑到公司分红稳健，我们上调目标价4.3%至4.34 港元对应9.0 倍2025 年市盈率和8.5 倍2026 年市盈率，较当前股价有6.1%的上行空间。
风险
改扩建进度不及预期，分流影响超预期，经济增速不及预期。