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机构：国泰海通证券
研究员：陈筱/孙小雯/陈俊希
投资要点：
IP衍生生态升 级未来核心增长引擎，演出票务市场持续领先。我们预计公司2026-2028 财年EPS 分别为0.03、0.04 和0.05 元。我们根据PE 和PS 两种估值法，采用两者平均值，对应公司2026 财年（2025.04.01-2026.03.31）目标价1.94 港元，给予“增持”评级。
公司2025 财年（2024.04.01-2025.03.31），实现总营收67.02 亿元，同比增长33%，经调整EBITA 为8.09 亿元，同比增长61%，归母净利润3.64 亿元，同比增长28%，公司将IP 衍生、票务科技与娱乐内容转化为可持续盈利增长点，加速推进公司全球化战略布局。
IP 衍生业务为公司营收增速第一大板块。2025 财年，公司IP 衍生业务收入14.33 亿元，同比增长73%，其中阿里鱼授权收入同比增长逾90%；分部业绩3.8 亿元，同比增长75%。公司拥有国内领先的IP 授权管理和商业化开发平台阿里鱼，拥有的IP 矩阵覆盖二次元、文博文创、影视综艺等多类型，签约三丽鸥家族、宝可梦、环球影业、蜡笔小新、Chiikawa 等多个全球优质头部IP，主要从事转授权业务，为品牌商家提供整体IP 授权合作解决方案。此外，公司积极打造并销售自有TOC 潮玩品牌“锦鲤拿趣”，已自主研发和签约逾10 个原创潮玩IP 和二次元IP，同时合作逾40 部影视作品。
演唱会票务服务领域龙头，扩大“大麦”品牌影响力。2024 年公司全资收购大麦后，大麦经营业绩全额计入公司财报。2025 财年，公司现场娱乐市场核心业务大麦实现收入20.57 亿元，同比增长236%，分部业绩12.30 亿元，同比增长339%。大麦票务平台为行业领先的娱乐购票平台，核心覆盖国内大型演唱会票务服务，并实现与内地与港澳多家头部场馆的深度合作，确保演唱会市场的核心优势。2025财年，大麦交付逾3800 场大型项目，同时积极开拓旅游演艺品类赛道及覆盖更多海外项目异地购票业务，并积极推动与电影票务平台的合并发展，扩大品牌影响力。此外，大麦积极布局现场娱乐内容，积累虾米音乐娱乐、Mailive、当然有戏、酷小麦等六大内容厂牌。
风险提示：公司IP 业务发展不及预期，演唱会市场整体增速放缓。