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机构：中信建投证券
研究员：杨艾莉/蔡佳成
上半年公司频繁上新AI 功能，推动核心C 端产品下载量高增，尤其在海外市场。例如2 月美颜相机的AI 换装、6 月美图秀秀的AI 闪光灯和Wink 的AI 超清都推动当月海外下载量爆发式增长。
同时公司推出AI agent 产品RoboNeo，顺应AI agent 的应用发展趋势，为长期ARPPU 提升带来增长空间。
持续看好AI 驱动运营数据和业绩高增。看MAU，2025 年6月国内MAU 较2024 年12 月增长6.2%至1.82 亿，海外较12 月增长3.7%至9800 万。付费率超预期加速，付费会员达1540 万，付费率较12 月增长0.8pct 至5.5%。四季度海外迎来节日旺季，C端有望有更多AI 娱乐功能进一步推动海外下载量增长。
我们预计2025-2027 年公司经调整归母净利润为9.41/13.20/16.54 亿元，同比增长60.49%/40.29%/25.37%，2025年8 月19 日收盘价对应PE 为46.40/33.07/26.38x，维持“买入”评级。
事件
据2025 年中期报告，公司实现收入18.2 亿元，同比增长12.3%，其中影像与设计产品业务实现收入13.5 亿元，同比增长45.2%；经调整归母净利润4.6 亿元，同比增长71.3%，位于业绩预告上限。
简评
1、AI 驱动核心运营数据增长
公司持续AI 投入，成为核心运营数据提升的主要驱动力。2025 年以来，公司在核心C 端产品中推出AI功能包括1）2 月美颜相机推出AI 换装功能，当月海外下载量同增1119%；2）6 月美图秀秀推出AI 闪光灯功能，当月海外下载量同增194%；3）6 月Wink 推出AI 超清，当月海外下载量同增96%。
推出影像与设计AI Agent 产品RoboNeo。6 月末公司的AI Agent 产品RoboNeo 进入了面向C 端用户的测试阶段。据公司业绩交流，RoboNeo 在没有美图产品矩阵导流的情况下，实现百万MAU，登顶中国、越南、西班牙等地区的应用商店榜单榜首。未来待产品成熟，RoboNeo 有望融入美图其他产品中。
AI 驱动公司主要运营数据增长：
1）MAU：国内外MAU 均实现增长。据公告，2025 年6 月MAU 达2.80 亿，较2024 年12 月增长6.7%。
其中国内MAU 达1.82 亿，较12 月增长6.2%；海外MAU 达9800 万，较12 月增长3.7%。
2）付费率：付费率超预期。AI 功能有效驱动付费率高增。据公告，截至2025 年6 月，付费会员达1540万，付费率达5.5%，较2024 年12 月增长0.8pct。其中C 端生活场景应用付费会员为1360 万，付费率5.3%；B 端生产力工具付费会员为180 万，同增69%，付费率7.8%。
3）ARPPU：正常范围小幅波动。2025 年上半年，公司影像与设计产品业务ARPPU 为96.5 元，同比增长3.3%，环比下降2.2%。公司保持折扣活动和定价策略，ARPPU 在正常范围小幅波动。
2、阿里合作稳步推进
阿里合作分成三大方向稳步推进。据公司交流，公司与阿里的合作的主要进展如下：
1）模型合作：基于通义千问、万象等基础模型，提升垂类模型效果。阿里将为公司提供训练框架选择、数据处理、参数等方面的建议，从而缩短产品迭代用时。
2）电商合作主要包括两方面：1）AI 试衣：结合美图试衣技术和阿里商家资源，提升线上购物体验，AI试衣会有商品链接，实现销售转化。2）AI 商品图：进入淘天商家后台。
3）云服务合作：随着公司在产品中深度融合AI 并推出AI agent 产品RoboNeo，算力需求持续增长，为此公司与阿里达成云服务合作，灵活满足公司持续增长的算力需求。
3、财务情况：经调整归母净利润位于预告上限核心主业稳健增长。2025 年上半年，公司实现收入18.2 亿元，同比增长12.3%。其中两个核心业务影像与设计产品业务和广告业务均实现增长。影像与设计产品业务实现收入13.5 亿元，同比增长45.2%；广告业务实现收入4.3 亿元，同比增长5.0%。低毛利率的美业业务保持战略收缩，收入同比减少88.9%至0.3 亿元。2025年上半年，公司实现经调整归母净利润4.6 亿元，同增71.3%，位于业绩预告上限。
毛利率显著提升。毛利率达73.6%，同增8.7pct，主要系高毛利的影像与设计产品收入占比大幅提升。
期间费用符合指引。1）销售费用符合指引，费用占影像和广告收入的16.4%；2）行政费用率12.0%，同比增长1.1pct；3）研发费用率24.8%，同比减少1.4pct。
4、拟中期派息
拟进行中期派息。据公告，公司计划进行中期分红，每10 股派发股息0.45 港元，按截至2025 年6 月的总股本计算，合计派发股息2.06 亿港元，约占2025 年上半年扣非后归母净利润的40%。
投资建议：
上半年公司频繁上新AI 功能，推动核心C 端产品下载量高增，尤其在海外市场。例如2 月美颜相机的AI换装、6 月美图秀秀的AI 闪光灯和Wink 的AI 超清都推动当月海外下载量爆发式增长。同时公司推出AI agent产品RoboNeo，顺应AI agent 的应用发展趋势，为长期ARPPU 提升带来增长空间。
持续看好AI 驱动运营数据和业绩高增。看MAU，2025 年6 月国内MAU 较2024 年12 月增长6.2%至1.82亿，海外较12 月增长3.7%至9800 万。付费率超预期加速，付费会员达1540 万，付费率较12 月增长0.8pct 至5.5%。四季度海外迎来节日旺季，C 端有望有更多AI 娱乐功能进一步推动海外下载量增长。
我们预计2025-2027 年公司经调整归母净利润为9.41/13.20/16.54 亿元，同比增长60.49%/40.29%/25.37%，2025 年8 月19 日收盘价对应PE 为46.40/33.07/26.38x，维持“买入”评级。
风险分析
用户付费率增长不及预期的风险、国内生活场景应用MAU 下滑的风险、ARPPU 增长不及预期的风险、全球化战略不及预期的风险、电商和营销等细分领域对生产力工具需求不足的风险、图片和视频编辑领域竞争加剧的风险、数据安全风险、广告业务收入增长不及预期的风险、供应链管理SaaS 持续拖累业绩的风险、原董事长减持的风险、研发投入无法转化为新产品和业绩的风险、产品在海外受到监管或被迫退出市场的风险、开源AI 降低应用开发门槛且降低公司产品竞争力的风险。