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机构：东吴证券
研究员：孙婷/罗宇康
交投活跃度提升背景下，公司经纪业务收入增长显著： 2025H1 公司经纪业务收入13.1 亿元，同比+28.6%，占营业收入比重41.7%。全市场日均股基交易额15703 亿元，同比+63.3%。公司两融余额291 亿元，较年初+20%，市场份额1.6%，较年初+0.3pct。截至25H1 全市场两融余额18505 亿元，较年初-0.8%。上半年公司累计新开户8.9 万户，新增存量客户激活2.5 万户。截至2025 年6 月底，公司年度日均资产规模7,889.9亿元，同比上升15%。
投行业务收入底部企稳： 2025H1 公司投行业务收入2.9 亿元，同比+0.3%。1）股权业务：股权主承销规模20.0 亿元，同比+116.8%，排名第23；其中，IPO 未有发行；再融资2 家，承销规模20 亿元。公司IPO储备项目6 家，排名第16，其中北交所5 家，创业板1 家。2）债券业务：债券主承销规模515 亿元，同比+5.0%，排名第22；其中公司债、企业债、金融债承销规模分别为475 亿元、20 亿元、8 亿元。
资管业务相对承压，管理规模较上年同期小幅下滑：2025H1 公司资管业务收入1.6 亿元，同比-23.6%。截至2025H1 资产管理规模967 亿元，同比-5.3%。公司资管业务以巩固投研实力为核心，持续完善“三位一体”营销体系，全力提升管理规模和产品业绩。
权益市场转暖，自营投资收益大幅提升： 2025H1 公司投资收益（含公允价值）14.2 亿元，同比+146.4%；调整后投资净收益（含公允价值、汇兑损益、其他综合收益）14.4 亿元，同比+114.3%。上海证券自营分公司持续多资产多策略投资，并积极开展战略性和创新性业务，25H1 债券投资择时胜率较高，权益投资占比提升、营收扩大。
其他业务收入，主要系期货业务收入确认方法调整：2025H1 公司其他业务收入为22.0 亿元，较上年同期减少59.5%，为公司营收下滑主要原因，预计主要系2025 年监管要求特定交易业务采用净额法确认收入，导致期货公司现货销售收入减少，对于业务盈亏不产生影响。
盈利预测与投资评级：结合公司2024 年经营情况，我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为23.78/26.03/28.33 亿元（ 原值分别为21.65/22.98/25.41 亿 元），对应同比增速分别为23.07%/9.47%/8.84%，对应EPS 分别为0.52/0.67/0.73 元/股，当前市值对应PB 估值分别为1.29x/1.24x/1.18x。看好公司发力同业并购补足财富管理业务版图，同时在协同发展战略引领下进一步提升竞争力，维持“买入”评级。
风险提示：1）市场成交活跃度下降；2）股市波动冲击自营投资收益。