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机构：中金公司
研究员：张一弛/李千翊/张琎
公司公布1H25 业绩：收入8.7 亿元，同比下降1.42%；归母净利润2.50 亿元，同比下降29.97%，对应摊薄每股盈利0.28 元；扣非归母净利润2.16亿元，同比下降23.60%，略低于我们预期，主要受整体消费意愿不足影响。
发展趋势
1H25 产品端增长略不及预期，期待2H25 逐步恢复。1）硬性角膜接触镜：
1H25 角膜塑形镜实现收入3.6 亿元，同比下降4.58%，主要受整体消费意愿影响，其他低价近视防控产品份额提升；2）护理产品：1H25 护理产品收入1.1 亿元，同比下降6.89%，原因系促销活动导致销售收入下降；3）普通框架镜等其他视光产品和服务：1H25 普通框架镜等其他视光产品和服务实现收入1.9 亿元，同比增长16.18%，原因系公司控股终端功能性框架镜等非硬镜产品收入以及非医疗机构技术服务收入增加；4）医疗服务：1H25医疗服务收入1.7 亿元，同比下降9.20%，原因系公司医疗机构收入下降，包括公司总部医院自2024 年下半年停止了院内制剂阿托品的销售。
医疗服务板块继续推进发展，新一代产品崭露头角。服务端：1H25 公司继续推进视光服务终端的品牌建设和规模扩增，公司在国内率先提出社区化专业视光服务体系的模式，截至2024 年末已建立了490 余家视光服务终端；24 年控股视光终端的业务收入已超过公司总业务收入的一半，但受到OK 镜整体景气度的影响，增速短期承压。产品端：1H25 公司推出了使用高透氧和超高透氧材料的新一代角膜塑形镜和DK 值为185 的巩膜镜，我们认为有望贡献收入增量。此外2024 年公司收购江苏多姿进军美瞳市场，江苏多姿拥有良好的美瞳和普通软镜销售渠道，期待后续产品放量。
利润端1H25 利润同比下降，静待逐步修复。1H25 公司主营业务毛利率34.2%，同比下降6.9ppt；归母净利润率28.7%，同比下降11.7ppt；扣非归母净利率24.8%，同比下降7.2ppt。1H25 归母净利润同比降幅较大，主要原因是新并表子公司毛利水平较低，并且销售费用和管理费用同比增长明显，管理费用上升系上年同期冲回股权激励摊销费用导致。我们认为随着公司规模效应放大、视光终端逐步爬坡，核心业务利润率后续有望逐步修复。
盈利预测与估值
考虑整体消费意愿情况，下调2025-2026 年EPS 预测12.3%和8.9%至0.61元和0.68 元，当前股价对应2025 年31.6 倍P/E 和2026 年28.6 倍P/E；考虑板块估值中枢回升，维持跑赢行业评级和目标价在19.2 元，对应2025年31.3 倍P/E 和2026 年28.4 倍P/E，较当前股价持平。
风险
行业政策变化；消费意愿持续疲软；行业竞争格局恶化。