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机构：国泰海通证券
研究员：訾猛/刘佳昆/李美仪
公司25H1 收入同比+18.5%、归母净利+9.8%，盈利能力波动主因船期等因素影响高毛利业务的收入确认。中期每股拟派息0.19 港元，分红额、分红率均同比提升。
投资要点：
投资建议：2 5H1公司业绩实现稳健增长，维持2025-2027年EPS预测值1.40 港元、1.58 港元、1.75 港元，维持增持评级。
收入双位数增长，中期分红率提升。公司25H1 收入103.16 亿港元、同比+18.5%，归母净利7.06 亿港元、同比+9.8%，毛利率9.2%、同比-1.9pct，净利率6.8%、同比-0.5pct。上半年盈利能力波动与业务结构有关，毛利率较高的卷烟出口、巴西经营业务受交付节奏等因素影响增速较其他偏慢。中期每股拟派0.19 港元、半年度分红率约19%，较2024 年中期每股派0.15 港元、分红率16%进一步提升。
分拆业务来看：1）烟叶进口：25H1 收入83.99 亿港元、同比+23.5%（量+2.5%、价+20.5%），毛利率8.18%、同比-2.8pct，价格、毛利背离主要受巴西出口至中国的部分影响。2）烟叶出口：25H1 收入11.56 亿港元、同比+25.9%（量+12.7%、价+11.7%），毛利率5.46%、同比+2.4pct，烟叶出口量价齐升主要受益于提高加价比例以及开发新客户。3）卷烟出口：25H1 收入5.52 亿港元、同比+0.8%（量-7.9%、价+9.4%），毛利率25.70%、同比+3.5pct，自营比例持续提升；受船期影响上半年出口量下滑，历史上卷烟收入多发生在下半年，同时有税市场亦有突破，25H2 有望提速。4）新型烟草出口：25H1 收入0.15 亿港元、同比-66.5%（量-65.4%、价-3.1%），毛利率5.34%、同比+0.6pct，公司新烟积极参与全球市场竞争，易受外部环境影响，长期来看空间仍大。5）巴西经营业务：25H1 收入1.95 亿港元、同比-50.3%（量-34.8%、价-23.8%），毛利率27.43%、同比+10.2pct，天气影响使得产量阶段性降低，公司主动调整结构、加大低价高毛利产品的出货，同时积极开拓海外客户，巴西业务具备增长潜力。
夯实供应链，稳健增长可期。7 月公司曾公告，上级单位文件显示具备烟草进出口国营贸易资格的唯一企业为中烟国际，经洽谈各方已就中烟香港境内关外卷烟独家经营达成共识。公司“资本市场运作和国际业务拓展平台”定位不变，供应链管控能力较强，有望延续平稳增长基调。
风险提示：国际贸易摩擦、新兴业务拓展不及预期。