顾家家居(603816)：1H25归母净利润同比+14% 内外贸同比双位数增长-格隆汇

机构：中金公司
研究员：徐卓楠/柳政甫/刘玉雯

　　1H25 业绩略好于我们预期
　　公司公布1H25 年业绩：1H25 实现收入98.01 亿元，同比增长10.02%，归母净利润10.21 亿元，同比增长13.89%，扣非归母净利润9 亿元，同比增长15.26%，业绩略好于我们预期，主要因为内销超出我们预期。
　　发展趋势
　　1、沙发、床类、定制产品快速增长，受零售转型驱动内销企稳向好。1）分产品来看，1H25 沙发/卧室/集成/定制家具营收分别为56.67/16.93/11.63/5.53 亿元，同比+14.68%/+10.37%/-8.22%/+12.55%，毛利率同比+1.02/+2.46/-0.15/-1.82ppt 至
　　36.05%/42.81%/30.23%/33.1%。2）分地区来看，1H25 境内/境外收入分别为52.25/42.58 亿元，同比+10.65%/+9.55%，毛利率同比+1.93/+0.42ppt 至39.59%/26.36%。
　　2、毛利率保持稳定，效本费推动下期间费用率下滑，净利率提升。公司1H25 毛利率为32.89%，同比持平。费用端来看，公司1H25 期间费用率20.06%，同比-1.08ppt，主要得益于公司实施“效本费”工作。其中销售/管理/研发/财务费用率分别为16.61%/1.69%/2.01%/-0.25%，同比-0.28/-0.7/-0.02/-0.08ppt，销售/管理/财务费用率下滑主要因为运营效率提升/人效提升/利息收入增加。综合影响下，1H25 净利率为10.41%，同比+0.35ppt。
　　3、展望2H25，内贸依托零售与供应链升级，外贸在产能转移与本土化运营带动下稳健提升。1）内贸：公司将继续深化“一体两翼”战略，以零售转型、仓配服一体化为抓手。下半年在存量竞争加剧、需求缓增的背景下，公司将依托组织变革，落地“MSPI”渠道模型，我们认为有望保持内贸经营质量稳步提升。2）外贸：海外需求仍受经济周期、地缘冲突及关税扰动，公司通过越南、墨西哥产能释放、本土化团队扩容及推进业务模式多元化来应对。公司短期订单波动，我们预计随着产能爬坡与客户结构优化，下半年外贸收入有望保持稳健增长。
　　盈利预测与估值
　　维持2025/2026 年盈利预测不变，当前股价对应2025/2026 年13/12 倍P/E。维持跑赢行业评级。维持目标价33 元不变，对应2025/2026 年15/14 倍P/E，较当前股价有15%上升空间。
　　风险
　　行业竞争加剧，门店拓展不及预期，关税波动，地产景气度下行超预期。