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机构：平安证券
研究员：叶寅/倪亦道/裴晓鹏
平安观点：
公司各项业务保持增长趋势，血糖和急救等业务板块表现亮眼。其中公司呼吸治疗解决方案板块业务收入同比+1.93%，回归增长趋势，制氧机业务规模恢复同比增长，家用呼吸机业务同比增速超40%；血糖管理及POCT解决方案板块，公司业务收入同比+20%，保持快速发展态势。其中公司BGM产品实现稳步增长，CGM新产品Anytime 4系列、Anytime 5系列陆续推向市场，凭借优异性能获得用户广泛好评，带动公司CGM业务实现高速增长；家用健康检测解决方案业务板块，公司收入同比+15.22%。其中电子血压计实现双位数增长，红外体温计等产品亦呈现同比良好增长；临床器械及康复业务板块，公司收入同比+3.32%，其中针灸针、轮椅产品实现稳步增长，手术器械、感染控制产品业务发展稳定；孵化板块急救解决方案板块，公司业务收入同比+30.54%，全球业务稳步拓展，产品矩阵持续丰富。
海外业务稳步推进，成为业绩增长重要动力。公司25H1实现外销收入6.07亿元，同比+26.63%，占营业收入整体比例为13.03%，逐步成为推动业绩增长的重要动力之一。公司各项产品注册工作陆续落地，并积极推进各区域销售布局，通过中外团队的精诚协作，进一步扩大了客户覆盖范围。
AI赋能，助力巩固产品领先地位。产品端，公司通过技术迭代不断提升 产品的智能化水平，例如公司CGM产品算法正深度运用前沿技术进行迭代和创新；同时，公司高度重视具备连续性监测功能的产品研发，正积极开展AI智能穿戴医疗设备的研发工作，涉及血糖、血压、血氧等指标。在生态构建层面，公司正逐步打造“硬件+软件+数据”的一体化健康管理生态体系，25H1推出鱼跃AI Agent应用程序，为提高用户黏性提供重要接口。
公司持续加强研发和销售投入，业绩实现高质量增长。25H1公司实现毛利率50.37%，相比去年同期略微提升，主要得益于公司持续不断推进新产品发展和通过有效的成本管理途径与日趋成熟的供应链体系、持续精益生产。公司持续加强投入，其中研发费用25H1同比+9.44%，销售费用同比+32.99%，持续重视研发与销售资源投入，为不断提升巩固市场份额和加大全球化布局奠定基础。
维持“强烈推荐”评级。公司是国内医疗器械行业的领先企业，产品和质量优势显著，“鱼跃”品牌深入人心，各产品业务规模不断扩大、产品品类不断拓展、公司综合竞争能力和整体抗风险能力显著提高。根据中报情况调整公司2025-2027年EPS预测为2.06、2.37、2.77元（原2025-2027年预测为2.11、2.44、2.85元），考虑到公司综合实力不断增长，新产品不断放量，加上海外业务处于快速发展期，看好公司持续增长能力，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：1）产品销售不及预期；2）新产品推广不及预期；3）地缘政治风险；4）政策影响等风险。