东山精密(002384)：盈利能力持续提升 AIPCB+光通信注入新动能-格隆汇

机构：国盛证券
研究员：郑震湘/佘凌星/钟琳/章旷怡

　　盈利水平提升显著，拓展新领域多元发展。东山精密发布2025 半年报业绩，实现营收169.6 亿元，yoy+2.0%；实现归母净利润7.6 亿元，yoy+35.2%；毛利率为13.6%，yoy+0.5pct；净利率为4.5%，yoy+1.1pcts。
　　25Q2 实现营收83.5 亿元，yoy-6.0%，qoq-2.9%；归母净利润3.0 亿元，yoy+11.4%，qoq-33.7%。25H1 汇兑损失为6464.6 万元，若加回此费用，公司营业利润同比增幅更大。公司紧握PCB 行业的快速发展机遇，并继续保持在新能源汽车核心零部件领域的竞争优势，积极推进新产品的研发和客户拓展，实现了盈利水平的大幅增长。2025 年公司启动了对法国GMD和索尔思光电的收购，新业务的加入将支撑公司业绩长期发展。
　　FPC 双寡头竞争格局优势凸显+线宽线距设计难度提升，ASP 有望增长，AI 终端带动PCB 设计难度加大，AI 服务器、AR/VR、折叠屏等产品催生需求进一步增长，龙头公司强者恒强。25H1，公司电子电路产品实现营收110.6 亿元，yoy+1.9%；毛利率为17.6%，yoy+0.14pct。根据Prismark，以收入规模计算，公司连续多年FPC 排名全球第二，PCB 排名全球第三。
　　1）消费电子：AI 终端带动PCB 设计难度加大，线宽线距设计难度提升，ASP 有望提升，FPC 双寡头竞争格局优势凸显，同时AR/VR、折叠屏等产品催生需求进一步增长，龙头公司强者恒强。2）AI 服务器：算力需求激增，PCB 有望价量齐升，公司快速启动高多层PCB 新产能的规划，以抓住AI 服务器的市场机遇，满足客户PCB 产能的长期需求，未来有望迎来新的业绩增长点，或将迎来业绩+估值双击。
　　精密制造业务快速成长，全面拥抱大客户。25H1，公司精密组件产品实现营收23.6 亿元，yoy+11.9%；毛利率为8.3%，yoy-2.1pcts。公司客户包括全球知名新能源汽车、通信设备厂商，主要为新能源汽车客户提供PCB、车载屏、新能源汽车散热件、电池包壳体、白车身、电池结构件等汽车组件等多种产品，全面拥抱国内外知名新能源汽车头部企业，我们预计今年公司单车ASP 相比去年将大幅提升。
　　触控面板及LCM 模组技术研发与市场拓展持续推进。25H1，公司触控面板及液晶显示模组实现营收30.5 亿元，yoy-2.4%；毛利率为5.0%，yoy+1.0pct。公司在车载显示模组以及中大尺寸消费电子显示模组领域整体实力突出，随着技术研发与市场拓展的持续推进，公司触控显示模组业务整体实力不断增强，为驱动业绩增长提供有力支撑。
　　调整LED 等非核心业务的盈利情况，2025 年有望实现减亏。25H1 公司LED 显示器件实现营收2.9 亿元，yoy-34.7%；毛利率为-18.8%，yoy+8.1pcts。收入的下滑主要由于行业需求不振，上半年产能过剩影响了业务的毛利率水平，但较去年同期相比毛利率改善，随着公司触控显示模组开拓韩系大客户，以及LED 显示器件领域加快推进与国际客户的合作，产品结构也得到进一步优化，拉动产能稼动率，盈利能力也将提升。
　　战略布局光芯片+光模块领域，拓展新的业务增长点。去年以来，AI 技术的突破加大云厂商对算力数据中心的资本性支出，海外四大家云厂25Q2相继上调25 年资本开支预期，谷歌上调至850 亿美元，Meta 上调至660-720 亿美元，亚马逊上调至1200 亿美元左右。光通信市场需求持续增长，光芯片缺货趋势延续。通过收购索尔思光电，公司能够快速切入光通信市　　场，索尔思2024 年实现净利润约4 亿人民币，25 年上半年业绩提升明显，我们预计未来净利润率持续提升。
　　盈利预测及投资建议：我们预计公司在2025/2026/2027 年分别实现营业收入436/588/676 亿元，同比增长18.5%/35.1%/15.0%。考虑到索尔思有望在第三季度内完成交割，调整2025 年归母净利润预计实现33 亿元，同比增长204.7%；预计2026/2027 年实现归母净利润53/64 亿元，同比增长60.3%/21.2%，当前股价对应2025/2026/2027 年PE 分别为31/20/16X，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业技术迭代不及预期；新能源扩产不及预期；行业竞争加剧；客户集中度较高。