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机构：华创证券
研究员：陈海椰/徐康
2025H1，集团实现归母净利润680.47 亿元，同比-8.8%；归母营运利润777.32亿元，同比+3.7%。人身险业务实现NBV 同比+39.8%至223.35 亿元；财险COR 同比-2.6pct 至95.2%。截至2025H1，集团内含价值较上年末+5.5%至15013.49 亿元。2025H1，集团实现净/综合投资收益率1.8%/3.1%（未年化），同比分别-0.2pct/+0.3pct。拟派发中期股息每股0.95 元（含税）。
评论：
价驱动NBV 高增，银保贡献突出。2025H1，人身险业务合计实现NBV 为223.35 亿元，可比口径下同比+39.8%。1）量减价增：NBV margin 同比+9pct至30.5%，但首年保费同比-7.2%。2）渠道结构：银保渠道NBV 增速强劲，同比+168.6%，量价两端均显著优化，首年保费同比+77.6%；代理人渠道NBVmargin 亦改善明显，但新单受政策影响略有减少（同比-26.9%），NBV 同比+17%。渠道报行合一成效显著，银保NBV margin 同比+9.7pct 至28.6%，代理人渠道同比+13.5pct 至35.9%。但或受此影响，代理人规模略有缩减，同比-6.3%至34 万人。3）产品结构：分红险在总保费中占比同比+3.7pct 至12.8%，与万能险合计27.6%；传统险仍占主要地位，占比同比+2.6pct 至34.8%。整体结构偏均衡，年金/健康险（包含意外险）分别占比17.6%/19.9%。
产险盈利水平显著提升，车险与非车险齐飞。2025H1，平安产险原保费同比+7.1%至1718.57 亿元，COR 同比-2.6pct 至95.2%。赔付率、费用率双优化，分别同比-1.4pct/-1.2pct。分险种来看，车险保费贡献主要承保利润（50.2 亿元，占比63%），保费同比+3.6%至1086 亿元，COR 同比-2.6pct 至95.5%，主要得益于“报行合一”减少市场无序竞争和费用精细化管理。其中，2025H1 平安承保新能源车险同比+46.2%至217 亿元，市占率27.6%。非车险方面，健康险、农险、意外险保费均增长，责任险略有下降；农险COR 同比+2.1pct 至98%，责任险、健康险、意外险同比均优化，对应分别为97.6%/89.8%/98.4%。
此外，保证险实现扭亏为盈。
增持FVOCI 股票，减配债券比例。截至2025H1，集团总投资资产较上年末+8.2%至6.2 万亿元。2025H1，公司实现净/综合投资收益率1.8%/3.1%（未年化），同比分别-0.2pct/+0.3pct。配置结构上，截至2025H1，债券占比较上年末-0.9pct 至60.8%，股票+2.9pct 至10.5%，与权益型基金合计占比12.6%，整体权益资产占比18.3%，预计仍有较高潜在增配空间。其中，股票资产中FVOCI类占比64%，较上年末+8pct。上半年平安频繁举牌银行股，预计主要计入FVOCI。
资本市场波动与合并好医生影响，集团归母净利润有所下滑，但归母营运利润稳健。2025H1，集团实现归母净利润680.47 亿元，同比-8.8%；归母营运利润777.32 亿元，同比+3.7%。分业务板块来看，三大主业中人身险、产险归母营运利润均实现增长，分别同比+2.5%/+1%，但银行有所下滑，同比-3.9%，合计来看同比+1%。集团归母净利润下滑，主要受短期投资波动（41.26 亿元）和好医生并表等影响（34.14 亿元）。其中，短期投资波动从财报口径来看预计或主要来自公允价值变动损益项目，股票、债券均有账面浮亏压力。
投资建议：集团负债端展业质量向优，人身险价值率提升明显，其中银保贡献突出，产险COR 显著优化。考虑投资波动，我们调整2025-2027 年EPS 预测值为7.1/8.2/9.1 元（原2025-2027 年预测值为7.6/8.1/9.1 元），预计2025 年PEV为0.8 倍，对应目标价67.4 元，维持“强推”评级。
风险提示：政策变动、改革不及预期、权益市场波动、利率持续下行。