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机构：中金公司
研究员：张琎/杨一正/朱言音
公司公布1H25 业绩：收入4.99 亿元，同比增长812%；产品销售收入1.69 亿元；归母净亏损0.79 亿元，总收入超我们预计，主因公司CM313和CM355 对外授权首付款及近期付款确认增厚收入，除此之外的销售收入符合我们预期。
发展趋势
CM310 三个适应症获批上市，1H25 销售业绩符合我们预期。截至2025 年3 月，公司核心产品司普奇拜单抗（CM310）已有3 项适应症获CDE 批准上市，分别是成人中重度特应性皮炎（AD）、季节性过敏性鼻炎（SAR）和慢性鼻窦炎伴鼻息肉（CRSwNP）。1H25 CM310 贡献收入1.69 亿元，符合我们预期。截至2025 年6 月，公司商业化团队已达370 人，并计划持续扩招。目前CM310 的价格为1812 元/支，赠药形式为买二赠一，我们建议关注今年医保谈判情况。CM310 也同时在开发青少年及儿童中重度特应性皮炎、结节性痒疹、哮喘、COPD 等多个适应症。
在全球范围内积极开展对外合作。公司已与阿斯利康就CLDN 18.2 ADC（CMG901）达成全球独家授权协议，阿斯利康已启动CM901 单药治疗2L 及以上晚期或转移性胃及胃食管结合部腺癌的III 期MRCT 研究，目前入组进度已过半。此外，公司就CM512（TSLPxIL13）、CM536、CM336（BCMAxCD3）、CM313（CD38）、CM355（CD20xCD3）通过NewCo的形式，快速推进海外临床进度：1）CM313 和CM355 均于今年1 月份分别于Timberlyne 和Prolium 达成独家授权，1H25 合计确认首付款和近期付款3.18 亿元，增厚公司收入；2）CM512 正在探索更长给药间隔，其中重度特应性皮炎、慢性鼻窦炎伴鼻息肉、中重度哮喘、COPD 均处于国内II期临床阶段，Belenos 也启动了哮喘适应症的美国I 期临床，首例受试者于3 月入组；3）Ouro 获得了CM336 首个海外IND 批准，首例受试者于8 月入组。
盈利预测与估值
由于公司CM313 和CM355 对外授权首付款及近期付款确认增厚，我们将2025 年盈利亏损由8.37 亿元调整至5.24 亿元，2026 年盈利预测维持基本不变。维持跑赢行业评级，由于公司管线出海开始落地，基于DCF 估值，我们上调目标价54.5%至85.00 港币，较当前股价有16.8%的上行空间。
风险
新产品上市、临床试验数据及销售不及预期、竞争加剧。