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机构：中金公司
研究员：林骥川/陈婕
公司公布1H25 业绩：收入43.01 亿港元，同比+2.7%；归母净利润1.05亿港元，同比-43.2%。1H25 业绩低于我们预期，主要因美国关税政策和美国安全座椅新标准导致产品切换，进而带来额外的成本。
Cybex 品牌增长强劲，gb 品牌仍在调整期。1H25 公司战略品牌收入同比+3.4%至39.23 亿港元。其中：1）Cybex 品牌延续强劲势头，收入同比+13.6%至24.52 亿港元，且盈利能力同比提升，期内Cybex 持续在全球范围内获得市场份额，如在巴黎中心地段开设旗舰店、加强战略重点城市，北美市场虽然有关税导致价格上涨，但增势仍旧强劲；2）Evenflo 品牌收入同比-5.2%至10.75 亿港元，其中1Q25/2Q25 收入分别同比-10.0%/-0.1%，1Q25 收入下滑主要因低价产品销售下滑；3）gb 品牌收入同比-21.1%至3.95 亿港元，主要因公司推进品牌转型、主动精简批发渠道并专注自有渠道，同时转型也带来毛利率提升、自有线下零售渠道同比正增等积极变化。1H25 公司蓝筹及其他业务收入同比-4.3%至3.78 亿港元，主要因美国宣布征收高额关税后公司蓝筹业务延迟交付货物。
关税和新监管标准等额外成本使得毛利率承压，盈利能力下滑。1H25 毛利率同比-2.9ppt 至49.6%，毛利率下滑主要因美国市场额外的关税成本增加、为遵守美国新监管标准导致的汽车座椅产品成本增加以及旧款产品的促销力度加大等。费用率方面，1H25 销售/管理费用率分别同比+0.4ppt/+0.2ppt 至29.1%/17.6%；1H25 财务费用率同比-0.5ppt 至1.1%，主要因债务同比下降。综合而言，1H25 归母净利率同比-2.0ppt 至2.5%。
发展趋势
我们预计Cybex 品牌将维持全球扩张态势；Evenflo 品牌将在3Q25 继续调整产品结构，盈利能力有望于年内逐步恢复；gb 品牌在库存和价盘优化的基础上，加大线上直播电商和线下自营渠道发力，今年有望实现同比减亏；蓝筹业务因客户受关税和美国终端消费影响或仍面临下行压力。
盈利预测与估值
考虑到美国关税成本和产品切换成本，我们下调2025 年盈利预测至31%至2.75 亿港元，基本维持2026 年盈利预测4.51 亿港元，当前股价分别对应2025/26 年8.1x/5.0x P/E。维持中性评级，考虑到产品切换成本为一次性成本，且行业估值中枢上移，切换估值至2026 年，上调目标价23%至1.62 港元，对应2026 年6.0x P/E，较当前股价有21%的上行空间。
风险
海外需求不及预期，贸易政策风险，汇率波动。