微盟集团(2013.HK)：SAAS业务逐步企稳广告客户结构持续优化-格隆汇

机构：光大证券
研究员：付天姿/杨朋沛

　　事件：公司发布1H25 业绩，实现营收7.75 亿元人民币（YoY-10.6%）,系公司主动降本增效削减低毛利低质量的中小业务导致递延收入减少所致；实现毛利润5.82 亿元（YoY+1.1%），对应毛利率为75.1%，同比提升8.7pct；经调整净利润为0.17 亿元（vs24H1 经调整净亏损1.87 亿元），自2021 年来首次扭亏转盈，主要系降本增效所致。
　　订阅收入环比企稳，聚焦智慧零售大客市场。1H25 订阅解决方案收入4.38 亿元（YoY-10.1%），主要系公司24 年削减低质量订阅业务，带来25H1 订阅收入递延部分的减少约人民币0.30 亿元，订阅解决方案收入环比企稳回升；付费商户数5.91 万名（YoY-13.9%），ARPU 为7402 元（YoY+4.5%）。智慧零售业务实现收入2.86 亿元（YoY-6.1%），占订阅解决方案收入的65.2%，同比提升2.8pct，由于外部宏观环境导致现有客户经营收缩及新客户预算受限所致，但大客收入依然稳健；商户数量达到7323 家，其中品牌商户达1227 家，品牌商户的每用户平均订单收入为17.9 万元；以“零售+企微”与“零售+企微+会员”一体化解决方案广受认可，亿级GMV 账号数及百万级GMV 账号数同比增长60%、34%。公司进一步提升大客市场影响力，25H1 时尚零售、商业地产、连锁便利店百强客户占比分别为48%、50%、42%。未来公司将发力本地生活市场并加速智能化升级与业务增长。
　　广告毛收入保持正增长，商家解决方案收入结构持续优化。1H25 商家解决方案收入3.38 亿元（YoY-11.3%），公司于24H2 获广告平台方通知降低全年返点比例，因此，24H1 来自商家解决方案的收入应相应调减1.48 亿元，导致同比基数上升，还原这部分影响，经调整的商家解决方案收入增长达45.3%。公司主动调整客户结构，减少部分低毛利、高垫款、长账期客户，助力商户投放的广告毛收入约为86.23 亿元，同比增长3.4%。25H1 该业务毛利率达91.3%（vs24H1 毛利率74.5%），主要系对代运营TSO、金融等业务的削减。
　　全面拥抱AI，Agent 应用驱动商业化加速。25H1 公司的AI 产品收入约为0.34亿元人民币，其中构建WAI SaaS、WAI Pro、WIME 三大产品，应用场景覆盖零售、营销、内容创作、运营管理。微盟WAI SaaS 为商家迅速搭建店铺运营，商家对店铺搭建agent 的环比使用率提升4.5 倍；WAI Pro 为重点商家提供个性化AI 定制服务；WIME 面向专业级消费者，注册用户数达 11 万，收入环比增长 172%。当前公司已搭建15 个Agent，未来将持续推进AI agent 应用的落地。
　　盈利预测、估值与评级：微盟集团SaaS 业务经历调整已逐步呈现企稳态势；商家解决方案业务方面，公司削减代运营TSO、金融等低毛利业务，主动调整广告业务客户结构。因此，下调25-26 年收入预测至15.8/17.4 亿元（较上次预测-22%/-20%），新增27 年收入预测18.8 亿元。维持“增持”评级。
　　风险提示：客户拓展不及预期；AI 商业化进展不及预期；平台返点政策变动

微盟集团(2013.HK)：SAAS业务逐步企稳 广告客户结构持续优化

微盟集团(2013.HK)：SAAS业务逐步企稳广告客户结构持续优化