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机构：中金公司
研究员：朱言音/夏璐/张琎
公司公布2025 年上半年业绩：收入37.39 亿元，同比-7.69%；归母净利润3.39 亿元，同比-21.01%；扣除去年同期出售子公司股权收益影响，归母净利润同比-11.39%，符合我们预期。
发展趋势
积极梳理各级经销商。根据公司公告，2025 年上半年，核心产品六味地黄丸系列收入同比+47.99%、金匮肾气系列收入同比+19.55%，京制牛黄解毒片系列收入同比+4.03%。1H25，公司集中优势资源，对「大品种、中线品种、御药品种、国药精品、阿胶、儿药」这六大系列产品线实施精益化运营，并根据各品种的独特特点量身定制差异化营销策略。根据公司公告，公司通过强化市场铺货与推广力度，有效提升相关产品的市场占有率。渠道方面，公司对各级经销商进行全面梳理与整合，我们预计此举长期提升渠道运营效率。
持续深耕产品科研领域，不断加大资源投入力度。根据公司公告，目前公司正在全力提升科研管理能力，着力完善科技创新体系。2025 年上半年，公司继续聚焦大品种，有序开展金匮肾气丸、永盛合阿胶、西黄丸等大品种的临床研究工作，同时，积极推进芪参颗粒新药以及芍药甘草颗粒经典名方等项目的研发工作。
大兴分厂紧密把握“提质增效”的生产目标。根据公司公告，在生产管理统筹方面，公司对产能进行统筹规划与精细管理，科学编制生产计划，通过优化生产流程挖掘产能潜力，确保产品供应稳定有序，例如，北京同仁堂科技发展（唐山）有限公司（「同仁堂科技唐山」）为提升生产效能、稳定产品供应，组建生产专班，结合市场需求与库存情况，从原料采购到成品入库，精准调控生产节奏，有力保障了大品种以及半成品的稳定供应。我们认为，公司正在产品前处理、产品生产各环节协同发力，为公司长期发展打下坚实基础。
盈利预测与估值
考虑公司下半年费用投入，我们下调2025 年和2026 年净利润预测5.6%和6.5%至5.22 亿元和5.66 亿元，分别同比增加0.1%和8.5%。当前股价对应2025 年/2026 年11.1 倍/10.0 倍市盈率。考虑到公司在品种规划、渠道梳理和宣传推广等方面不断深化，我们维持公司跑赢行业评级，维持目标价6.30 港币，对应2025 年/2026 年14.2 倍/12.9 倍市盈率，离目标价有28.0%的上升空间。
风险
原材料成本上升，公司核心产品市场份额下降。