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机构：开源证券
研究员：张绪成
单Q2 来看，公司实现营业收入17.6 亿元，环比+1.5%，实现归母净利润1 亿元，环比-3.6%，实现扣非后归母净利润9542 万元，环比-8.1%。考虑煤价趋势，我们适当调整盈利预测，预计2025-2027 年实现归母净利润5.07/6.06/6.70 亿元（前值5.25/6.26/6.95 亿元），同比-29.1%/+19.5%/+10.5%；EPS 分别为0.70/0.84/0.93元，对应当前股价PE 分别为17.2/14.4/13.0 倍。公司煤炭具有成长性，煤电联动盈利韧性显现，维持“买入”评级。
煤炭价格下跌致盈利能力下滑，电力盈利改善或受煤价下滑利好煤炭业务：产销方面：2025H1 原煤产量384 万吨，同比-10.8%，洗精煤产量206.8万吨，同比-9.5%，其中商品煤产量283.8 万吨，同比-1.3%，洗精煤产量占商品煤产量比重为72.9%，同比-6.6pct，商品煤销量262.5 万吨，同比-9.2%； 2025Q2公司原煤产量202.3 万吨，环比+11.3%，洗精煤产量113.5 万吨，环比+21.7%，其中商品煤产量149.9 万吨，环比+11.9%，洗精煤产量占商品煤产量比重为75.7%，环比+6.1pct，商品煤销量141.6 万吨，环比+17.1%。价格方面：2025H1商品煤吨煤售价752.1 元/吨，同比-32.9%；2025Q2 商品煤吨煤售价741.1 元/吨，环比-3.1%。成本方面，2025H1 商品煤吨煤成本为589.6 元/吨，同比-20.3%；2025Q2 商品煤吨煤成本600.3 元/吨，环比+4%。盈利方面，2025H1 商品煤吨煤毛利为162.5 元/吨，同比-57.2%； 2025Q2 吨煤毛利为140.9 元/吨，环比-25%。
电力业务：发电量方面，2025H1 发电量15.9 亿度，同比-11.2%；盈利方面，2025H1公司电力毛利率为14.3%，同比+3.8pct，盈利能力提升或主要受成本端煤价下滑影响。
煤电一体化与新能源布局同发力，关注中期超预期分红中期分红超预期：8 月22 日公司发布中期利润分配公告，合计派现 6504.5 万元，现金分红比为31.7%，对应当日股票收盘价股息率约为0.7%，在上半年归母净利润同比降 56.5% 的背景下，此次分红既为股东提供稳定的现金回报，也传递出公司重视股东利益、经营稳健的信号。若下半年煤价止跌企稳，全年分红还有上调空间的可能。新能源布局：公司转型发展取得了积极成效，截止上半年末，光伏发电装机容量 428.9MW，较年初相比增长明显，新能源二期204MW 光伏项目已履行投资决策程序，年内开工确定性强，预计新能源收入占比将进一步提升，成长逻辑进入兑现阶段。煤电一体化运营效果显现：煤炭业务方面，目前公司在产产能909 万吨，同时在建240 万吨苇子沟煤矿正在有序推进项目建设，预计2025 年底进入试运转。随着苇子沟煤矿下半年投产，公司有望进一步锁定低成本燃料，强化盈利稳定性。长期来看，受限于资源规模和行业转型压力，未来需加速新能源耦合以提升竞争力。
风险提示：经济恢复不及预期；煤价下跌超预期；新增产能进度不及预期。