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机构：申万宏源研究
研究员：马昕晔/宋涛/周超
公司发布2025 年中报：报告期内，公司实现营收42.93 亿元（YoY+32%），归母净利润5.23 亿元（YoY+1%），扣非归母净利润5.26 亿元（YoY+0%）。其中，25Q2 公司实现营收21.75 亿元（YoY+33%，QoQ+3%），归母净利润2.63 亿元（YoY-4%，QoQ+1%），扣非归母净利润2.72 亿元（YoY-5%，QoQ+7%），业绩基本符合预期。25Q2 公司销售毛利率35.06%，同、环比分别变动-2.72pct、+6.56pct，净利率13.91%，同、环比分别变动-3.18pct、+1.26pct。费用方面，25Q2 销售、管理、财务费用率合计12.62%，同、环比分别变动+1.69pct、+2.46pct，其中财务费用0.63 亿元，同、环比分别增加0.68、0.44 亿元，主要是利息费用以及韩元汇率波动导致的汇兑损失影响，管理费用1.33 亿元，同、环比分别增加0.36、0.23 亿元。
此外25Q2 公司计提资产减值损失0.16 亿元。公司发布2025 年中期分红方案：拟向全体股东每10 股派发现金股利3.2 元（含税）。
前驱体、面板光刻胶等营收持续增长，费用等因素影响利润表现，期待宜兴本土化工厂加速产品国产化替代。
根据公司经营数据披露：25H1 半导体化学材料、光刻胶及配套试剂实现营收21.13 亿元（YoY+19%），毛利率33.39%（YoY-6.47pct）。相关子公司：韩国先科（前驱体）实现营收8.72 亿元（YoY-8%），净利润1.57 亿元（YoY-49%）；EMTIER（光刻胶及配套试剂）实现营收6.61 亿元（YoY-19%），净利润0.30 亿元（YoY-64%）；江苏先科（前驱体、光刻胶）实现营收5.55 亿元（YoY+230%），净利润亏损3059 万元（去年同期亏损1033 万元）；雅克南通（湿电子化学品）实现营收1.31 亿元，净利润921 万元。
韩国先科、EMTIER 收入及利润下滑原因：1）部分产品25 年开始逐步从江苏先科开始出货；2）韩元汇率波动导致汇兑损失等。江苏先科25 年逐步上量，但折旧摊销压力较大，且仍有持续投入，导致利润端亏损。
具体分产品看：1）前驱体：25H1 产品收入增速超过30%，长鑫、海力士、长存、中芯国际、三星、台积电等全球主要客户均取得积极进展，同时公司也积极布局前驱体金属原材料的国产化；2）面板光刻胶：公司产品覆盖TFT、RGB、OC、PS 等主要品种，宜兴光刻胶本土化工厂产能进入逐步释放阶段，后续京东方、华星光电等大客户端的导入放量将加速业务的发展。
成都硅微粉产线陆续投产，先进封装、AI PCB 持续拉动高端产品需求；LDS 维持高出货量表明下游扩产持续，未来将不断拉动材料端需求。根据公司经营数据披露，报告期内：1）电子特种气体实现营收1.96 亿元（YoY-4%），毛利率28.51%（YoY-4.36pct）；相关子公司科美特实现营收2.25 亿元（YoY-8%），净利润0.36 亿元（YoY-18%）；7 月19 日，雅下水电站正式开工，将带动绝缘气体六氟化硫需求，公司内蒙古科美特电子材料项目环评公示，一期规划12000 吨电子级高纯六氟化硫、2500 吨电子级高纯四氟化碳，依靠当地低成本优势，有望加强公司产品竞争力；2）球形硅微粉实现营收1.28 亿元（YoY+11%），毛利率15.15%（YoY+7.03pct）；成都“年产2.4 万吨电子材料项目”部分产线转入试生产，随着产能释放，华飞电子将有效降低成本，提升市场竞争力；同时公司高频高速覆铜板用硅微粉下游验证测试顺利推进，有望持续受益AI PCB 需求拉动；3）LDS 设备实现营收1.36 亿元（YoY+1%），毛利率44.66%（YoY-1.32pct）；此业务与下游资本开支密切相关，24 年业务实现大幅增长，25H1 出货量依旧维持，表明下游扩产持续，未来产能落地后将持续拉动材料端需求。
LNG 保温板材订单进入集中交付期，业绩预计持续兑现且确定性强。根据公司经营数据披露，25H1 LNG保温复合材料实现营收11.65 亿元（YoY+62%），毛利率25.33%（YoY-4.41pct）；LNG 工程安装实现营收3.39 亿元（YoY+193%），毛利率60.73%（YoY+33.09pct）。报告期内，公司完成了基于第四代绿色环保型发泡HFO 的增强型聚氨酯泡沫材料和设计蒸发率为0.07%的MARKⅢ/FLEX+聚氨酯模块的GTT认证，RSB、FSB 次屏蔽层材料在试用过程中表现良好，赢得了客户的初步认可，已获得培训材料的业务订单，后续盈利能力有望进一步提升。展望未来，随着全球LNG 贸易量的快速增长，陆地LNG 接收站和储备库是继LNG 船之后的又一大市场，同时还有乙烷等运输船、储罐等，均为公司保温板材业务带来广阔的成长空间。
投资分析意见：维持公司2025-2027 年归母净利润预测分别为11.55、16.22、20.30 亿元，当前市值对应PE 分别25、18、14X，维持“买入”评级。
风险提示：1）下游需求不及预期；2）原材料价格大幅上涨；3）行业竞争加剧。