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机构：长城证券
研究员：肖亚平
点评：2025 上半年公司电子材料、新能源材料板块营收显著增长。2025 年上半年公司总体销售毛利率为38.30%，较2024 年同期下降1.59pcts。2025年上半年公司财务费用同比下跌278.06%，主要系汇兑收益增加及利息费用减少所致；销售费用同比上涨27.88%；研发费用同比上涨5.89%。2025 年上半年公司销售净利率为17.39%，较上年同期下降1.64pcts。公司2025 上半年电子材料、新能源材料板块营收显著增长，数码打印及建筑陶瓷板块成本优化带动盈利提升。
1H25 公司经营活动净现金流同比大幅上涨。2025 年上半年公司经营活动产生的现金流量净额为3.33 亿元，同比上涨116.11%，主要系销售商品收到的现金增加所致；投资性活动产生的现金流量净额为-1.54 亿元，同比上涨17.84%；筹资活动产生的现金流量净额为-1.30 亿元，同比上涨2.51%。期末现金及现金等价物余额为6.33 亿元，同比上升53.35%。应收账款17.65亿元，同比下降2.64%，应收账款周转率上升，从2024 年同期1.13 次变为1.22 次。存货周转率上升，从2024 年同期1.42 次变为1.51 次。
1H25 公司电子材料、新能源材料两大板块展现出良好发展潜力。根据公司2025 半年报，1H25 公司电子材料实现营收3.44 亿元、同比上涨23.65%，毛利率为32.97%、同比下降2.61pcts。2025 上半年，公司下游消费电子等相关行业需求持续回暖，公司MLCC 介质粉体销量稳步提升。另外，受益于汽车电子、AI 算力服务器等新兴应用场景的不断涌现，公司车规级、高容类等MLCC 粉体新产品的需求持续增长，两方面共同驱动了电子材料板块业绩增长。
1H25 公司新能源材料实现营收2.17 亿元、同比上涨26.36%，毛利率为21.19%、同比增加0.13pcts。公司积极优化工艺流程、提升产品综合品质，高纯氧化铝、勃姆石粉体及浆料均可实现1um 及以下厚度的超薄涂覆，并结 合客户需求配合开发了纳米超细、多孔等更多型号产品。此外，公司把握固态电池技术发展趋势，同步布局了氧化物与硫化物两大固态电解质技术路线。
我们认为，1H25 公司电子材料板块因下游消费电子需求回暖及新兴应用场景驱动营收大增，新能源材料板块凭工艺优化、产品创新及技术路线布局实现营收增长，两大板块均展现出了良好的发展潜力。
公司技术创新驱动发展，研发项目取得进展。根据公司2025 半年报，2025上半年，在催化材料板块，公司在乘用车领域重点开发国内自主汽车品牌，基本实现了国内自主汽车品牌的全面覆盖，配合客户进行技术预研和产品储备，以满足更高的排放标准下各类车型的产品需求；受益于头部客户需求持续提升，公司铈锆固溶体销量水平保持增长趋势；生物医疗材料板块，1H25公司自主研发的美学分层高透氧化锆粉体在多家客户验证通过并开始逐步批量供应。
此外，2025 上半年，在精密陶瓷板块，子公司国瓷赛创已具备基板金属化领域领先的技术优势；LED 基板方面，得益于“粉体+陶瓷+金属化”的技术和产业链协同优势，产品竞争力得到进一步加强，已为全球头部企业稳定批量供货；通讯射频微系统芯片封装管壳凭借技术领先优势，已成为低轨卫星射频芯片的主要封装方案；数码打印及其他材料板块，国瓷康立泰在产品端积极打造第二增长曲线，进一步推出了新产品纺织墨水，通过持续的研发、稳定的品质以及积极地市场开拓，纺织墨水客户的配合度和销售额逐步扩大；康立泰数码技术研究院正式投入运营。我们认为，公司以创新为引擎，持续强化研发能力、提升整体研发水平，各板块共同发力，有望增强公司成长性。
投资建议：预计公司2025-2027 年实现营业收入分别为47.56/55.29/66.19亿元，实现归母净利润分别为7.52/8.97/10.82 亿元，对应EPS 分别为0.75/0.90/1.09 元，当前股价对应的PE 倍数分别为30.4X、25.4X、21.1X。
我们基于以下几个方面：1）公司电子材料、新能源材料板块规模持续扩大、下游需求向好，具备良好发展潜力；2）公司不断进行技术创新和产品研发，打造新材料产业平台，多业务板块共同布局，利好公司业绩。我们看好公司作为无机材料平台型企业的业绩弹性，维持“买入”评级。
风险提示：原材料价格波动风险；应收账款回收风险；产兼并重组和商誉风险；技术开发风险等。