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机构：东兴证券
研究员：洪一/侯河清/吴征洋
组件价格持续下跌，半年报业绩承压。分版块出货方面，2025 年H1，公司实现组件出货量超32GW，较去年同期34GW 变化不大，分布式系统销售量约1.5GW，下滑53%，支架出货约3.5GW，同增9%，储能板块出货约1.7GWh，较去年同期持平。公司营收净利润均下滑，主要是由于行业周期影响，光伏行业面临供需失衡及市场竞争加剧等诸多挑战，组件价格持续下降的影响。随着反内卷的深入，未来光伏行业有望走出价格困境，静待行业盈利修复。
储能板块全年有望量利齐升。2025 年H1，全球储能市场在能源转型加速驱动下较快增长态势，全球电池储能系统出货预计同增50%以上。天合储能作为连续第六次蝉联彭博新能源财经全球 Tier1 储能厂商，凭借全栈自研的"天合芯"技术平台、持续迭代领先的 Elementa 金刚大容量储能系统与强大的全球化交付能力，全年目标实现8GWh 以上出货；且随着海外订单占比提升，叠加出货量增长带来的成本与费用摊薄规模经济效应，储能板块盈利能力稳中向好。
技术领跑，多板块协同提升抗风险能力。公司持续发力电池组件新技术，自主研发的210mm 半片工业级电池尺寸钙钛矿/晶体硅两端叠层太阳电池先后创造了31.1%、32.2%的世界纪录效率；210mm 半片叠层电池集成面积为1185cm2的实验室叠层组件效率达到30.6%，成为全球首个实现叠层组件效率突破 30%大关的光伏企业。在巩固全球光伏组件行业领先地位的同时，公司前瞻性地拓展了涵盖光伏支架、储能系统、光伏分布式系统、光伏集中式系统、光储融合系统等在内的多元化业务生态体系，不仅形成了多元化的利润增长点，显著提升了企业应对行业周期性波动的抗风险能力，同时通过各业务板块的协同发展，构建从单一产品供应到提供整体解决方案的全价值链服务体系。
公司盈利预测及投资评级：我们预计公司2025-2027 年净利润分别为-39.69、3.79 和21.41 亿元，对应EPS 分别为-1.82、0.17 和0.98 元。当前股价对应2025-2027 年PE 值分别为-9、94 和17 倍。维持“推荐”评级。
风险提示：海外市场拓展不及预期；原材料价格波动；下游需求波动。