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机构：长江证券
研究员：范超/李浩
公司发布2025 年中报：上半年实现收入23.74 亿，同降8.2%；实现归属净利润3.71 亿，同降21.9%；实现扣非归母净利润3.55 亿，同降22.0%。
折合Q2 单季实现收入11.31 亿，同降14.2%；实现归属净利润1.48 亿，同降42.0%；实现扣非归母净利润1.41 亿，同降42.5%。
事件评论
上半年经营承压，毛利率相对稳定。公司上半年收入同降8.2%，分部业务拆分看，包装制品同比下滑10.2%、贸易收入同比增长4.46%。预计药包材收入下滑一是医药需求疲软以及集采对价格和节奏影响，二是关税对公司部分出口收入或有扰动。上半年实现毛利率31.6%，同比下降0.7 个pct，或受到收入下滑以及关税导致部分原材料采购成本上升影响。上半年期间费用率10.7%，同比提升2.1 个pct，其中管理费率提升1.3 个pct，主要因为职工薪酬以及折旧费增加。此外研发费率提升1.0 个pct。上半年资产减值损失0.49亿同比提升0.19 亿，主要因为存货跌价准备计提。最终实现归属净利润3.71 亿，同降21.9%，净利率15.6%，同比提升2.7 个pct。
Q2 收入降幅扩大，费率提升明显。Q2 公司收入同降14.2%，一是同期基数较高，二是或因Q2 需求依然较弱及关税在Q2 执行所致。单季度实现毛利率33.2%，同降0.8 个pct，虽有下滑但依然保持在较高水平；Q2 期间费率13.1%，同比提升4.9 个pct，其中管理、财务费率提升3.9、1.2 个pct；存货跌价导致的资产减值主要在Q2 发生约为4900万左右亏损；最终实现归属净利润1.48 亿，同降42.0%。净利率13.0%，同降6.3 个pct。
经营质量优异，中期分红率50%。从经营质量来看，公司上半年收现比110.2%，同比增长9.5pct，净现比80.7%同比下降43.3pct。此外，资产负债率持续维持低位，截至2025Q2，公司资产负债率仅18.2%，同比下降3.6pct，继续保持了优异的经营质量。优异的现金流奠定了分红基础，公司拟进行2025 年中期分红合计1.86 亿，分红率50.06%。
短期需求承压，中硼硅渗透率有望继续提升。当前受医药行业需求整体承压以及集采对价格及节奏的影响，药用玻璃行业需求压力较大，但展望中期，中硼硅渗透率仍将继续提升。
2025 年上半年公司一级耐水药用玻璃瓶产能基本达到预期目标，且依托大规格全电熔窑炉技术，提升了产能效率；通过持续优化玻璃瓶轻量化生产工艺，有效增强了生产效能。
稳健增长白马标的。成本技术客户优势突出，继续引领中硼硅升级。预计公司2025-2026年实现业绩7.9、9.0 亿元，对应PE 为18.8、16.5 倍，维持买入评级。
风险提示
1、新产品扩张不及预期；
2、市场竞争加剧。