五矿资源(01208.HK)：受益于产量提升及贵金属涨价主力矿山成本大幅下降-格隆汇

机构：国信证券
研究员：刘孟峦/焦方冉

　　2025H1 归母净利润同比增长1511%。2025H1 营业收入28.2 亿美元，同比增长46.9%；归母净利润3.4 亿美元，同比增长1511%。公司上半年利润大幅增长主要受益于主力矿山Las Bambas 铜矿，2025H1 邦巴斯铜矿归母净利润3.67 亿美元，同比增加2.64 亿美元。邦巴斯铜矿满产运行后，生产成本摊低，同时贵金属金银价格大幅上涨，抵扣铜生产成本后，成本进一步下降。
　　2025H1 邦巴斯铜矿C1 成本降至1.07 美元/磅（折合2359 美元/吨），达到近几年来最低。由于贵金属价格重心逐季上移，预计下半年邦巴斯铜矿成本进一步下降。
　　运营成本、折旧摊销费用均下降。2025H1，邦巴斯铜矿铜矿21.1 万吨，副产4.3 万盎司黄金、244 万盎司白银、1383 吨钼。邦巴斯铜矿自2016 年投产以来，一直受生产不稳定困扰，随着去年下半年开始满产，以及副产品抵扣，各项费用显著降低。2025H1 吨铜经营费用（不含折旧摊销和利息）为3697 美元/吨，同比减少1436 美元/吨；吨铜折旧摊销2088 美元/吨，同比减少728 美元/吨。
　　5 年内铜产量增至60 万吨以上。未来5 年公司3 座铜矿山都有增量，主力矿山邦巴斯铜矿产量从2024 年32.3 万吨增加到40 万吨以上；Kinsevere 铜矿露采转地采，2 年内产量从2024 年4.5 万吨增加到8 万吨；Khoemacau 铜矿产量从当前3 万吨增加到2028 年以后13 万吨。2028 年后公司矿铜年产量达到61 万吨，权益产量达到40 万吨，即5 年内公司铜产量增加50%。
　　风险提示：主要矿产品价格下跌风险，扩建项目进度不及预期风险，社区关系风险。
　　投资建议：维持“优于大市”评级
　　假设2025-2027 年铜价为9600 美元/吨，锌价为2800 美元/吨，金价为3200/3300/3300 美元/盎司，白银价格35/38/38 美元/盎司，Las Bambas 铜矿C1 成本分别为1.0/0.98/0.98 美元/磅，Khoemacau 铜矿C1 成本均为2.45美元/磅，Kinsevere 铜矿C1 成本分别为2.7/2.0/1.55 美元/磅，预计2025-2027 年归母净利润分别为7.32/9.27/10.19 亿美元(+352%/26.6%/9.9%)，EPS 分别为0.06/0.08/0.08 美元。公司铜矿产量持续提升、成本下降，有望充分享受铜、贵金属涨价所带来的利润弹性，维持“优于大市”评级。

五矿资源(01208.HK)：受益于产量提升及贵金属涨价 主力矿山成本大幅下降

五矿资源(01208.HK)：受益于产量提升及贵金属涨价主力矿山成本大幅下降