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机构：中金公司
研究员：成乔升/张怡康/贾顺鹤/彭虎
公司公布2Q25 业绩：收入10.16 亿元，同比/环比增长39.6%/10.6%；毛利率29.2%，同环比继续小幅下滑；归母净利润1.72 亿元，同/环比增长53.2%/65.6%；扣非后净利润1.59 亿元，同/环比增长50.0%/56.3%。整体二季度业绩低于我们预期，我们认为主要原因系：1）传统功率半导体行业依然处在磨底期，工控等市场需求持续不足，汽车主驱产品价格竞争依然激烈；2）公司自有产线产能上量较快，计提折旧增加超预期所致。
发展趋势
积极调整产品结构以继续应对行业周期性压力。斯达2Q25 毛利率为29.2%，环比1Q25 继续下滑，显示出公司产品价格端依然存在一定压力。
面对周期持续磨底的行业环境，公司在新能源领域继续发挥自身在大功率组串式逆变器端的产品优势，助力1H25 新能源发电细分领域收入同增200%以上。IPM 模块方面，通过完成对美垦半导体的并表，公司在IPM 领域布局加速，1H25 来自于变频白色家电及其他行业的营收为2.2 亿元，同比增长63.3%。我们看到公司正通过持续的产品结构调整来抵抗周期压力。
研发投入持续，布局前沿功率半导体技术及横向拓展产品线并举，有望为公司创造持续业绩成长动能。公司1H25 研发费用支出达到2.3 亿元，同比增长51.9%，占销售收入比重达到11.87%，位于历史高位。通过持续高强度的研发投入，公司在第三代化合物半导体SiC/GaN 领域突破明显：1）SiC 领域，公司自建6 英寸SiC 芯片产线良率已达国际领先水平，第二代SiC 芯片覆盖750V 至1500V 电压平台并批量出货；报表端上半年在建工程转固11.7 亿元，反映公司产能快速提升；2）公司半年报披露其GaN 驱动模块已获主电机控制器平台定点，预计2026 年进入装车应用，进一步将能力拓展至先前未覆盖的功率半导体品类。在产品横向拓展端，公司开始布局MCU、栅极驱动等领域：在成立MCU 团队仅一年后，1H25 公司公告应用于主控制电路的工业级MCU 芯片已经流片成功，主要功能测试通过，预计下半年开始给客户测试送样，2026 年开始批量销售。我们认为上述产品端的积极进展有望为公司贡献持续的业绩增长动能。
盈利预测与估值
由于行业需求短期仍处于磨底期，我们下调公司2025 年收入/净利润预测18%/35%至41.0 亿元/6.0 亿元，并首次引入2026 年收入/净利润预测50.4亿元/8.2 亿元。我们看好公司产品平台化拓展带来业绩重回增长，故切换公司估值到2026 年。我们上调公司目标价20%至111.20 元，对应32.5x2026 年P/E，有7%上行空间。当前公司股价交易于30.5x 2026 年P/E。
风险
传统功率半导体下游需求端复苏不及预期；公司新品研发进展不及预期。