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机构：中信建投证券
研究员：竺劲/曹恒宇
公司上半年实现营业总收入5125.0 亿元，同比下降5.9%，实现归母净利润118.3 亿元，同比下降17.2%，二季度单季度营收和归母净利润同比增速为-5.6%和-14.7%，业绩因费用率上升和减值增多导致降幅高于营收。公司二季度新签合同额增长20%，带动上半年新签增速转正，境外新签1248.7 亿元，同比增长51.6%，占比达11.3%，资产经营和境外业务贡献主要增量。矿产开发经营平稳，板块利润受益于营业成本下降和金属价格上涨实现增长，中铁资源上半年确认归母净利润25.8 亿元，同比增长27.5%。
事件
公司发布2025 年半年报，上半年实现营业总收入5125.0 亿元，同比下降5.9%，实现归母净利润118.3 亿元，同比下降17.2%。
简评
上半年业绩下降，二季度环比改善。上半年实现营业总收入5125.0 亿元，同比下降5.9%，实现归母净利润118.3 亿元，同比下降17.2%，二季度单季度营收业绩降幅收窄，同比增速分别为-5.6%和-14.7%。上半年业绩降幅高于营收降幅的原因是：1）费用率提升，因费用化利息支出增加和金融资产模式基础设施投资项目确认的投融资收益减少，财务费用率提升至0.7%，销售期间费用率较上年同期提升0.1 个百分点至4.9%；2）减值影响较多，公司上半年计提减值23.1 亿元，较上年同期多计提3.1 亿元。
上半年新签增速转正，境外新签高增。公司上半年新签合同额1.1万亿，同比增长2.8%，二季度单季增长20.1%，带动上半年整体新签增速转正。细分来看，上半年工程/设计/装备/地产/ 资产经营/新兴业务新签增速分别为-5.3%/-12.2%/-20.7%/+38.5%/+425%/-13.9%。境外拓展实现高增长，上半年境外新签1248.7亿元，同比增长51.6%，占比达11.3%，中标了坦布铁路、中吉乌铁路、塞内加尔凯杜古锂矿等一系列代表性工程，境外营收369.7亿元，同比增长8.3%，营收占比达7.2%。
矿产资源开发保持平稳。公司资源利用业务经营良好，25 年上半年铅锌银开采量较上年同期略上升，铜钼钴开采量略下降，整体保持平稳，板块利润受益于营业成本下降和金属价格上涨实现增长，中铁资源上半年确认归母净利润25.8 亿元，同比增长27.5% 。
维持盈利预期和买入评级不变。公司拟于2025 年实施中期分红，受益于西部基建和国家重大工程推进。我们维持对公司的盈利预测，2025-2027 年EPS 为1.14/1.16/1.19 元，维持买入评级和目标价8.15 元不变。
风险分析
1、 施工进度受资金到位情况、自然条件等影响较大，有可能出现延误进而影响收入确认；海外工程建设进度还受当地政治、安全环境影响。
2、 房地产市场持续低迷可能对建筑企业造成多方面不利影响。房地产对建筑企业的影响主要体现在：1）当前土地市场低迷，地方政府土地出让收入较大幅度下滑，对基建资金来源造成不利影响；2）房地产市场持续低迷，商品房销售、开工较大幅度下滑，影响了房建企业的新增订单，而竣工面积下行，影响了装饰装修企业的订单，相关建筑子板块企业业务发展受不利影响；3）房地产企业的暴雷，对存在房地产企业应收款、房地产开发项目存货的建筑企业带来减值压力。
3、 新能源业务拓展可能不及预期。部分传统建筑企业布局新能源咨询、工程、运营等新领域，但该领域较为依赖政府资源及自身专业实力，可能存在拓展失败的风险