昊华科技(600378)：制冷剂及特品等业务发力 25Q2符合预期-格隆汇

机构：山西证券
研究员：李旋坤/王金源

　　8 月29 日，公司发布《2025 年半年度报告》，2025H1，实现营业总收入77.6 亿元，同比+19.5%；归母净利润6.4 亿元，同比+20.8%；扣非归母净利润6.2 亿元，同比+67.8%。其中，2025Q2 公司实现营业总收入46.0 亿元，同环比分别+26.1%/ +45.8%；归母净利润4.6 亿元，同环比分别+25.6%/+148.9%；扣非后归母净利润4.5 亿元，同环比分别+92.2%/ +161.5%。上年度合并了中化蓝天、桂林蓝宇航空轮胎，公司的资产规模、营业收入大幅增加，氟化工业务实施一体化管理。
　　事件点评
　　制冷剂、特品、电子含氟气体、碳减排业务持续发力。1）制冷剂方面，公司氟碳化学品25H1 实现销量5.68 万吨，销售均价为4.38 万元/吨，同比+44.82%，其中Q2 销售3.43 万吨（环比+52.85%，均价4.44 万元/吨，环比+3.82%），公司R134a、R125 等产品全球市场份额位居前三，覆盖国内大部分汽车、家用/商用空调厂，目前由于数据中心液冷需求的不断提升，对于公司R410a 及R134a 产品的将形成显著的驱动力，中化蓝天25H1 实现归母净利为3.23 亿元；2）特品方面，黎明院表现亮眼，上半年实现归母净利润为1.10 亿元，同比+40.1%，该公司充分受益于国家商业航天的蓬勃发展；3）电子气体方面，公司含氟气体上半年实现销量4947 吨，同比+47.5%，销售均价为9.55 万元/吨，同比+9.05%，目前，公司六氟丁二烯产能1200 吨/年，全球第一；三氟化氮产能5000 吨/年，市场份额全国前三；四氟化碳产能1000吨/年，市场份额全国前三，六氟化硫产能1500 吨/年，是目前国内最大的电子级六氟化硫供应商；25 年5 月三井化学宣布26 年3 月退出三氟化氮领域，8 月日本关东电化三氟化氮爆炸，或边际上形成产能的退出，利好行业景气修复，昊华气体25H1 归母净利0.49 亿元，同比+35.3%；4）公司在焦炉气综合利用（焦炉煤气制甲醇、焦炉气甲烷化制天然气），荒煤气利用（荒煤气制氢气、LNG、液氨）及可再生能源领域业务（绿氢制绿色甲醇）方面业务规模放量，西南院25H1 归母净利0.70 亿元，同比+37.8%。
　　新能源相关业务处于景气底部，或受益于行业反内卷。公司25H1 含氟锂电材料实现销量3.09 万吨，均价18273 元/吨（同比-32.86%），其中25Q2销售2.09 万吨（环比+107.58%），销售均价为17642 元/吨（环比-9.90%，降幅显著收窄）；公司电解液总产能25 万吨，产品主要配套优质车企动力电池项目和新一代长循环储能项目，头部客户合作占比在90%以上。此外，公司锂电业务还配套有8000 吨/年的六氟磷酸锂产能，可在一定程度上抵御原料　　价格波动风险。公司PVDF 产能2.25 万吨/年，随着新产能释放，份额持续提升，成功跻身国内前三大供应商行列。随着行业反内卷的全面推动，锂电材料行业有望迎来筑底后的景气修复。
　　在建项目持续落地，成长可期。1）电子气体方面6000 吨/年六氟化硫装置力争在年内投产，西南地区新建6000 吨/年三氟化氮装置，一期3000 吨即将在年内投产；2）特品中，已建成的10 万条/年民航轮胎生产线通过民航局适航审查，具备生产民航轮胎资质。已在部分机型的航空轮胎上取得突破性进展，A320 飞机轮胎在桂林航空顺利开展试用，目前使用情况良好；C919飞机轮胎获批CTSOA 证书，目前正在推进装机试飞事宜；C909 轮胎已成功入围三大航，正在进一步推广B737 与A320 轮胎；3）氟聚合物中，2.6 万吨/年高性能有机氟材料项目正式投产，在高性能氟聚合物领域的聚四氟乙烯树脂和氟橡胶方向布局的关键技术取得突破，实现了从跟跑到并跑。
　　投资建议
　　预计公司2025-2027 年归母净利分别为14.6/20.1/24.6 亿元，对应PE 分别为26/ 19/ 15 倍，维持“买入-B”评级。
　　风险提示
　　下游行业政策变化、产品价格大幅波动、产能建设进度不及预期等风险。