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机构：长江证券
研究员：于旭辉/柯睿
安踏体育2025H1 实现营收385.4 亿元，同比+14.3%，OPM 26.3%，同比+0.6pct，归母净利润70.3 亿元，同比+14.5%，业绩表现超预期。公司拟派发中期股息35.3 亿元，分红比例50%。
事件评论
安踏稳健增长，FILA 及户外品牌表现强劲。分品牌看，2025H1 安踏/FILA/其他品牌收入分别+5%/+9%/+61%至169/142/74 亿元，安踏品牌多渠道店型保障国内市场稳健增长，海外市场拓展效果逐渐显现。FILA 新CEO 上任后强化品牌及零售全渠道布局，H1 整体表现较优。迪桑特和可隆在户外高景气度叠加公司精细化运营下，维持高质量高速增长。
GPM 短期承压，政府补贴贡献增量。2025H1 安踏/FILA 品牌GPM 分别-1.7pct/-2.2pct，安踏品牌毛利率降低主因加大专业品类成本投入以及线上业务占比提升影响所致，安踏/FILA 品牌OPM 分别+1.5pct/-0.9pct 至23.3%/27.7%，政府补贴增加带动安踏OPM 表现较优，剔除政府补助后预计OPM 同比下滑，得益于费用强精细化管控能力，OPM 下滑幅度低于GMP。
短期来看，竞争加剧的态势下，短期投入延续及零售未见改善，GPM 或持续存在压力，但通过精细化费用管控预计OPM 仍将维持健康。中长期来看，安踏品牌出海正逐步加速，FILA 调改投入预计逐渐提速显现，迪桑特和可隆等已成为公司增长第三级，近期收购狼爪品牌，且后续仍有望通过收购进一步丰富品牌矩阵，公司长期成长路径清晰。综合预计2025-2027 年公司归母净利润分别为134/150/168 亿元， 分别同比增长13%/12%/12%，对应PE 分别为18/17/15X，此外公司回购计划仍延续，股价短期向下仍有支撑，维持“买入”评级。
风险提示
1、零售恢复不及预期；
2、多品牌整合不及预期；
3、库存去化不及预期。