联想集团(0992.HK)：折叠屏手机及AIPC全球市场份额提升-格隆汇

机构：华泰证券
研究员：黄乐平/陈旭东/于可熠

　　9 月1 日，联想集团IDG 部门召开了分析师的交流会。通过本次会议，我们认为：1）联想有望持续受益全球混合式人工智能发展带来的强劲需求，凭借全球化布局优势化解不确定性。2）公司此前宣布已完成与沙特的20 亿美元投资计划，并在沙特建厂，有望在中东获得显著增长机会。3）混合式AI 解决方案持续成为三大业务线新增长极，全球竞争优势进一步巩固。展望下半年，我们预计公司有望持续受益于AI 带来的产品需求增长，维持目标价16.0 港币，对应15x FY2026E PE，维持“买入”评级。
　　摩托罗拉手机业务全球突破，折叠屏全球市场份额翻倍增长2QCY25，摩托罗拉折叠屏手机全球市场份额增长至28%，+14pct yoy，超过三星，成为全球最大的折叠屏手机厂商。公司在交流会上披露，Moto 品牌的智能手机营收同比增长14.0%，销量连续8 个季度超市场增速，中国以外市场份额创新高，特别在新兴国家市场增长强劲。其中，1）在美国高端市场表现突出：摩托罗拉razr 系列凭借699 美元的基础款零售价成为美国市场上性价比最高的折叠屏手机，推动美国折叠屏手机出货量提升至历史同期最高水平；2）在印度等新兴市场增长同样强劲：razr 60 系列竖向折叠屏手机在印度等海外市场需求旺盛。2QCY25 成为全球折叠屏市场的重要转折点，摩托罗拉的亮眼业绩充分展现了公司在产品创新和市场洞察的实力。
　　AI PC 渗透率快速提升，混合式AI 成新增长极在AI PC 业务板块，混合式AI 解决方案持续成为重要增长极。根据IDC 数据，公司2QCY25 全球PC 市场份额达24.6%创新高，市场份额优势或将持续扩大。公司在交流会上指出，目前AI PC 的市场普及率已达到约30%，同时用户活跃度表现强劲，购买AI 应用的用户活跃度达到约40%。随着AI技术的不断成熟和用户接受度的提高，我们预计未来AI 应用的渗透率或将进一步提升，有望持续带动公司PC 产品的结构升级和盈利能力改善。
　　“中国+N”全球布局凸显柔性生产能力，沙特投资开拓中东新机遇在全球供应链布局方面，1）联想独特的以中国为大本营的“中国+N”全球化制造布局在当前贸易环境下展现出显著优势。根据业绩会披露，基于“中国+N”制造布局，公司在全球共有30 多个制造基地，其中在11 个国家拥有自有工厂，兼具韧性和敏捷性。当面对外部环境的不确定性时，联想能够发挥“全球资源、本地交付”运营模式的优势，例如通过在墨西哥和匈牙利等地的本地化生产，有效应对风险并保障交付效率。2）此外，联想已完成与沙特阿拉伯公共投资基金（PIF）旗下公司Alat 的20 亿美元零息可换股债券投资，并正在沙特建立生产基地，预计2026 年投产，有望深度参与沙特"Vision 2030"国家战略下的AI 基础设施和数字经济建设。
　　维持“买入”评级及目标价16.0 港币
　　考虑到公司AI 产品加速落地、以及中东等新兴市场的增长机遇，我们维持公司FY26/27/28 Non-HKFRS 归母净利润预测分别为16.9/18.9/21.2 亿美元，同比+17.6%/11.3%/12.4% ，对应Non-HKFRS EPS 分别为0.14/0.15/0.17。考虑到公司在Windows AI PC 领域的龙头地位，我们参考可比公司2025E PE 平均数14.2，给予15 倍FY26 PE 估值，对应16.0 港币目标价，维持“买入”评级。
　　风险提示：服务器/PC 需求的不确定性，关税影响以及全球经济波动。