黑芝麻智能(02533.HK)：2025H1收入同比增长40% 智能驾驶芯片加速放量-格隆汇

机构：国信证券
研究员：唐旭霞/杨钐

　　核心观点
　　2025H1 公司实现营业收入2.53 亿元，同比增长40%。2025H1，黑芝麻智能实现总收入为2.53 亿元，同比增长40.4%；净利润为-7.62 亿元，2024H1 为11.05 亿元，主要系向投资者发行的金融工具的公允价值变动收益波动影响；经调整亏损净额为-5.49 亿（2024H1 为-6.02 亿元）。
　　分业务来看，1）2025H1，自动驾驶产品及解决方案收入为2.37 亿元，同比增长41.5%，主要是由于辅助驾驶芯片及解决方案销量伴随量产车型的增多而提升，公司在商用车领域的辅助驾驶解决方案市场渗透率提高；公司强化市场推广能力，成功吸引更多管运规模庞大的客户；2）2025H1，智能影像解决方案收入为0.16 亿元，同比增长24.8%。
　　公司费用率下降，毛利率有所下降。2025H1，公司毛利率24.79%，同比-25.21pct，净利率-301.47%，同比-914.76pct，其中自动驾驶产品及解决方案毛利率20.9%，同比-26pct，智能影像解决方案毛利率82.4%，同比-4pct。2025H1，公司三费率332.07%，同比-179.2pct。
　　高速NoA 量产加速，城市NoA 量产落地。公司A1000 芯片在吉利银河E8、星耀8、东风奕派007 新款车型、东风奕派008 等多款车型量产，除国内新增定点外，新增面向海外市场的多家客户多款定点车型。C1200 芯片即将在多家新能源客户项目中量产部署。A2000 系列芯片支持城市NOA，可扩展至L3 和L4 场景，公司目标是在今年内与头部车企客户完成定点及量产，推动大算力智驾芯片及开放式领先算法解决方案落地。
　　公司在机器人、无人物流小车、智能影像解决方案等领域积极进行商业化拓展。机器人领域，公司正在开发基于C1200 芯片的机器人“小脑”，基于A2000 芯片的具身智能“大脑”，公司已与头部足式机器人领军企业合作。无人物流小车领域，公司与生态伙伴共同打造L4 智驾系统，可以实现在港口、园区等封闭场景低速L4 功能，目前已经在持续出货。
　　智能影像解决方案领域，公司针对AI 智能眼镜等智能影像解决方案在数个客户商业落地。此外，公司将积极推进对高性价比、低功耗AI 芯片企业收购事项，助力公司在端侧AI 芯片领域成为领导者。
　　风险提示：原材料价格上涨，汽车价格竞争持续激化。
　　投资建议：维持盈利预测，维持优于大市评级。我们维持盈利预测，预计公司2025-2027 年营收为8.1/12.7/20.0 亿元，归母净利润为-9.8/-6.8/0.7 亿元，维持优于大市评级。