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机构：甬兴证券
研究员：王琎/余晓飞
营业收入增长，产品量价齐升。2025 年上半年，地平线实现销售收入15.67 亿元，同比增长67.06%；净利润-52.33 亿元，去年同期为-50.89亿元。2025 年上半年，地平线在中国车企中的基础辅助驾驶和整体辅助驾驶解决方案的市占率分别为45.8%和32.4%，均为第一。公司征程系列处理器出货量达198 万套，同比实现翻倍增长。其中，支持高速公路辅助驾驶功能的处理硬件的出货量达到98 万套，占比49.5%，为去年同期的6 倍，主要由新一代征程6 系列产品推动。
产品组合影响毛利率，加大云服务投入。2025 年上半年，地平线的销售毛利率/净利率分别为65.36%/-334.00%，去年同期分别为79.04%/-543.59% 。公司的研发/ 管理/ 销售费用率分别为146.78%/19.59%/17.36%，分别同比下降5.09/6.40/3.82 个百分点。公司毛利率波动主要由于收入组合变化，汽车产品解决方案收入的占比显著上升。公司研发开支同比增加62%主要是由于云服务费及其他技术服务采购增加，研发人员薪酬增加。
市场份额保持领先，积极开拓海外客户。截至2025 年6 月底，地平线已累计获得近400 款新车型定点，其中具备高速公路辅助驾驶及以上功能的定点车型超过100 款。公司通过依托基于征程6B 处理器打造的基础智能驾驶解决方案Horizon Mono 已获得2 家日本车企在中国以外市场的车型定点，预计全生命周期出货量超过750 万套。此外，包括大众汽车、日本最大汽车集团在内，国内共有9 家合资车企的30款车型定点了地平线的解决方案。公司正积极开发HSD，该解决方案旨在应对更复杂的驾驶场景，并实现全国范围内的无缝部署。HSD 已获得多家整车企业定点，覆盖10 余款车型，并计划于2025 年下半年量产。
盈利预测与投资建议
我们预计2025/2026/2027 年，地平线机器人-W 的营业收入分别为35.24/52.54/78.98 亿元，归母净利润分别为-18.36/-10.19/2.11 亿元。我们看好地平线作为国产智能驾驶芯片及算法的重要供应商，受益于汽车智能化大趋势，维持“买入”评级。
风险提示
公司下一代芯片开发及装车进度不及预期，客户拓展进度不及预期，智能驾驶技术发展进度不及预期。