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机构：国泰海通证券
研究员：吴晗/余文心
存量业务阶段性承压，创新管线加速推进，看好长期成长空间。
投资要点：
给予“增持” 评级。公司发布 2025年半年报，2025H1营收5.37亿元（-18.28%），归母净利润0.17 亿元（-83.85%）；2025Q2 单季度营收2.88 亿元（-9.16%），归母净利润0.04 亿元（-90.04%）。业绩同比下滑主要因抗病毒产品奥司他韦需求及价格下滑以及公司持续加大研发管线投入所致，报告期研发投入3.48 亿元（+144.07%），占营收比重高达64.83%。考虑公司持续加码研发投入，下调2025-2026年EPS 预测至0.16/0.31 元，新增2027 年EPS 预测为0.42 元。参考可比公司估值，给予2026 年PS 33X，上调目标价至114.7 元，给予“增持”评级。
主业受流感需求阶段性下滑影响承压，环比呈改善趋势。2025H1 产品销售收入4.83 亿元（-21.31%），Q2 环比Q1 增长15.85%。其中原料药产品营收4.07 亿元（-19.30%），Q2 环比Q1 增长24.75%。
其中抗病毒产品营收同比减少66.18%，主要系奥司他韦原料药需求及价格下滑影响；抗真菌产品由于客户需求阶段性波动，营收同比有所减少；免疫抑制类产品受商业化需求拉动，营收同比有所增长。其他类产品受新产品陆续投入市场，营收同比有所增长；制剂产品收入0.76 亿元（-30.57%）, 主要系奥司他韦制剂需求及价格下滑所致；权益分成收入较2024 年同期增长15.96%。
创新管线加速推进。BGM0504 注射液2 型糖尿病及减重适应症国内III 期临床已完成全部入组，减重适应症美国开展US bridging 临床研究已完成，并已与FDA 召开了II 期结束后（End-of-Phase 2）会会议，后续将根据FDA 建议完善并提交III 期方案。降糖适应症由合作伙伴向印尼官方递交IND 申请已获批，III 期临床研究已启动。口服BGM0504 片剂减重适应症已在中国递交IND 申请，美国递交的IND 申请已获批，正进行I 期临床试验；BGM1812 注射液减重适应症已在中国和美国提交IND 申请，口服BGM1812 片处于临床前研究阶段。商业化方面已与华润三九在合作区域（大中华区）就BGM0504 注射液达成协议，共同进行后续开发及商业化。创新管线持续推进，看好转型升级。
催化剂：产品终端需求超预期；研发进展超预期
风险提示：产品价格竞争风险；汇率波动风险；研发失败风险