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机构：国信证券
研究员：张峻豪/孙乔容若/柳旭
公司近期主业经营拐点显现，中报业绩也初步有所验证，后续有望随着大店模型和自有IP 策略的持续推进，带动国内外业绩持续改善。
国信零售观点：随着公司国内大店策略优化门店结构并改善运营效率，推动同店销售逐步改善；同时IP 战略强化全球竞争力，强劲推动海外业务和TOP TOY 品牌发展，未来随着公司持续深化IP 战略，拓展自有艺术家IP，并加速国内外门店结构升级，主业收入端有望提升，同时经营利润率有望逐步改善。但同时我们考虑到直营店前期需要较多费用投放，以及永辉超市仍产生较大亏损，预计对公司财务报表端仍产生较大拖累，我们下调公司2025-2027 年归母净利润预测为22.52/28.15/32.57（原值为30.51/36.78/45.06）亿元，对应PE 为24/19/17x，维持“优于大市”评级。
评论：
公司主业经营拐点显现，管理层上调全年指引公司二季度经营层面改善明显，一方面海内外同店均有所改善，同时公司逆转此前净关店趋势，带动业绩超预期增长。来看具体财务数据，名创优品单二季度实现营收49.66 亿/yoy+23.1%，超出公司此前18%-21%指引上限。经营利润8.36 亿/yoy+11.3% ， 经调整净利润6.92 亿/yoy+10.6% ， 经调整净利率13.9%/yoy-1.6pct。同时永辉超市自Q2 开始并表，二季度永辉对公司净利润的影响为-1.2 亿。
在此基础上，公司管理层上调全年指引，预计Q3 整体收入增长25-28%，MINISO 品牌国内收入增长中双到高双（同店增长高单）；海外收入加速至30%-35%，同店增长低中单位数；TOPTOY 品牌收入增长70%-80%，同店增长中个位数；Q3 经营利润率环比继续改善，同比降幅继续收窄。全年来看，集团收入同比增速从22.8%上调至25%；经调整经营利润上调至36.5-38.5 亿元，经营利润率降幅下半年比上半年逐步收窄。
接下来我们将根据名创品牌国内、名创品牌海外，以及TOP TOY 三大部分进行描述。
名创品牌国内：国内同店转正，开店扭转净关店趋势名创优品品牌Q2 中国内地收入26.2 亿/yoy+13.6%，环比有所加速。国内可比门店自年初起持续回暖，目前国内单二季度同店已转正，进入三季度后，国内名创同店增速较二季度进一步加快，1 月1 日-8 月20日国内同店整体实现正增长。拆分来看，2025Q2 国内同店增长主要由客单价提升拉动，同时虽上半年客流量同比仍有小幅下降，但客流量压力逐步减轻，且门店转化率持续优化。从开店角度，Q2 国内门店净增长30 家，成功扭转第一季度净关店趋势，同时新增的30 家门店均为MINISOLAND 店及旗舰店，渠道升级持续推进中。
同店增长主要由以下因素推动：1）组织层面：打通全链路，成立首席增长官团队：由商品中心牵头成立“首席增长官”团队，打通商品、营运、渠道、营销、数字化五大中心，解决过去部门分散管理的问题，实现“店铺-商品-运营”无缝对接，大幅提升执行效率；2）产品层面：强化畅销品供给与爆品专区建设：
①提升畅销品库存满足度，减少因缺货导致的客流流失；②在大店、优化后的小店中打造IP 爆品专区，通过IP 联名产品吸引消费，同时依托大店更大陈列空间丰富商品品类，拉动客单价；3）运营层面：紧抓节假日人流红利：针对节假日“家庭出行密集”的特点，优化门店商品组合（覆盖成人美妆、儿童文具、全家潮流玩具等），最大化客流转化。
名创品牌海外：海外持续高质量开店增长，美国市场成效显著名创品牌海外收入19.4 亿，同比增长28.6%。从同店来看，二季度海外名创同店实现低个位数下降，其中欧洲、北美等重点市场同店已实现中高个位数增长，较Q1 中高个位数下降有所改善。从门店数来看，Q2海外净新增门店94 家，截至上半年末海外门店累计净增长189 家；全年仍计划净新增500 家以上门店，海外市场空间持续释放。
后续来看海外各区域未来增长策略也有所不同，其中北美地区延续“大店+集群开店+潮玩聚焦”策略，打磨单店模型，提升直营利润率；欧洲市场将复制国内同店改善经验，如组织协同、产品优化等，推动同店从“低个位数下降”向正增长迈进；亚洲地区依托成熟加盟模式，稳步拓展门店，同时强化IP 产品与本地化品类结合；拉丁美洲以仍加盟为主，快速扩大门店网络，借助区域消费潜力释放实现规模增长。
复盘北美市场的成功经验，美国市场经营优化主要依托四大措施：1）聚焦大店策略，发挥多品类优势。
公司主动降低门店数量目标，重点开设600-800 平方米的大店，充分释放名创优品多品类运营能力，2025年美国新开门店店效为老店的1.5 倍；2）集群式集中开店，强化品牌效应。利用采用“区域聚焦”而非分散布局的开店模式，快速形成区域品牌声量，营销效率与客流吸引力大幅提升；3）深耕潮玩品类，打造核心竞争力。挖掘潮玩品类在美国市场的高潜力，重点布局北美消费者熟悉的三丽鸥、迪士尼IP 产品，同时推动糖胶毛绒、盲盒、手办等自有潮玩品类增长，产品竞争力持续增强；4）团队本地化，提升运营 专业度。美国区CEO 为本地化人才，拥有20 年以上零售行业经验，自去年底任职以来，推动运营策略更贴合当地市场需求，管理效率显著提升。
而下半年美国市场将核心聚焦“打磨单店模型”，在控制门店数量的同时，从三方面提升单店店效：1）强化潮玩专区价值，，目前所有大店均规划100 平方米专属潮玩专区，针对美国快速增长的华人市场设计产品，吸引年轻消费群体，提升门店差异化竞争力；2）紧抓节假日红利，优化运营节奏。重点做好周六、周日及节假日的产品陈列与运营服务，匹配家庭出行消费需求，最大化客流转化效率；3）推进精细化运营，降本提效：依托本地化团队优势，优化门店排班、物流配送等环节，进一步提升运营效率，降低单店运营成本。
TOPTOY：盈利能力持续提升
TOPTOY 在2025Q2 实现收入4.0 亿/yoy+87.0%，门店数量季度净增13 家，累计达293 家，其中283 家位于国内，10 家位于海外。得益于产品差异化策略落地及产品竞争力增强，TOPTOY 毛利率显著提升，同时第二季度同店实现个位数增长，盈利质量与库存效率同步优化。未来TOPTOY 将重点提升“自有品牌+自有IP”的销售贡献，同时依托名创优品全球门店网络，优先在北美、欧洲等潮玩消费潜力大的市场拓展，逐步实现“专业潮玩赛道全球化”。
围绕开大店、自有IP 两大核心策略持续推进一方面公司海内外持续践行开大店策略。其中国内市场主要依托MINISO LAND 和旗舰店。上半年来看全国已布局11 家MINISO LAND，凭借更大陈列空间打造IP 主题场景，通过“精选商品+沉浸式体验”实现连带率、客单价双提升，平均月店效达数百万元；同时目前累计开设超200 家面积约400 平方米的名创旗舰店，此类大店的坪效、店效及盈利度均高于平均水平。海外直营市场同样采取同样模式，以美国市场为例，由于大店可覆盖家庭全年龄段需求（含手办、美妆、文具、潮流玩具等），今年以来美国新开门店店效为老店的1.5 倍，坪效高出近30%，销售结构更优。而大店模式核心成功的原因在于名创具备卓越的供应链与产品能力，拥有上千人产品开发与设计团队，积累超1500 个全球优质供应链资源，可支撑多品类、上千款高周转潮流百货的大店运营需求。
同时公司持续强化自有IP，目前公司IP 战略已转变为双驱动。而对于自有IP，公司主要采用“艺术家IP+顶级国际授权IP”双轨模式，构建全球化IP 生态，目前已签约9 位潮玩艺术家；首个孵化IP“yoyo”于6 月首发，迅速实现小程序商城售罄、新门店断货。后续将持续为签约艺术家在全球顶级蜜雪乐园店举办签售会与展览，强化对顶级艺术家的吸引力。同时自有IP 产品年内将登陆海外市场，稳步推进“100 个中国IP 出海”战略目标。从结果来看，公司自有IP 产品今年GMV 总计将达10 亿。
投资建议
随着公司国内大店策略优化门店结构并改善运营效率，推动同店销售逐步改善；同时IP 战略强化全球竞争力，强劲推动海外业务和TOP TOY 品牌发展，未来随着公司持续深化IP 战略，拓展自有艺术家IP，并加速国内外门店结构升级，主业收入端有望提升，同时经营利润率有望逐步改善。但同时我们考虑到直营店前期需要较多费用投放，以及永辉超市仍产生较大亏损，预计对公司财务报表端仍产生较大拖累，我们下调公司2025-2027 年归母净利润预测为22.52/28.15/32.57（原值为30.51/36.78/45.06）亿元，对应PE 为24/19/17x，维持“优于大市”评级。
风险提示
宏观环境风险，新品推出不及预期，行业竞争加剧。